事项：

    　　10 月27 日，公司发布2021 年三季报。2021 年前三季度，公司实现营业收入33.17 亿元，同比增长13.07%，归母净利润4.59 亿元，同比增长28.11%，扣非净利润4.48 亿元，同比增长30.29%。单三季度在去年较高的基数下，依然实现了快速的业绩增长。

    　　评论：

    　　多品种放量，拉动公司制剂业务高速增长。我们预计，前三季度公司制剂业务的收入及利润增速依然保持较快的增长水平。公司制剂业务的高增长，不仅仅是因为去年相对较低的基数，也反映出公司聚焦甾体激素主业后，呼吸科等核心品种的市场竞争力在逐步强化。展望未来，我们预计公司呼吸科增速有望在较长周期保持30%的增长潜力。妇科、皮肤、普药等品类也有望给公司持续贡献较好的业绩拉动。

    　　原材料涨价及订单节奏不改公司原料药业务增长趋势。根据行业情况判断，我们认为公司单三季度收入增速放缓主要受原料药业务的影响。展望未来，我们认为：1）公司有望逐步将成本压力向下游进一步传导；2）杨府新厂区有望在较短的周期内迎来FDA 的检查并逐步实现产能的爬坡；3）临海杜桥厂区产品结构进一步优化，盈利能力持续提升。公司原料药业务有望逐季度向好，利润拉动力有望不断强化。

    　　专科药制剂研发逐渐推进，未来新品种落地可期。妇科、呼吸科等高难制剂领域一直是公司制剂业务短中期重点的发力方向。我们认为随着公司研发进度的不断推进，黄体酮凝胶、糠酸莫米松鼻喷剂、噻托溴铵吸入粉雾剂等核心品种均有望在较快的时间内进入到临床BE 阶段。一旦取得突破，我们或将看到公司更多的呼吸科等高难制剂的申报，随着这些新品种的不断落地，公司制剂业务有望赢来带来新一轮的加速增长。

    　　盈利预测、估值及投资评级。我们预计2021-2023 年公司归母净利润分别为6.38、7.73、9.41 亿元，同比增长26.4%、21%和21.9%，EPS 分别为0.64、0.78、0.95 元。当前股价对应2021-2023 年PE 分别16、13、11 倍。考虑到公司明确较快的增长前景，以及甾体激素赛道高壁垒、玩家少、空间大的天然优势，我们认为应适当给予较高的估值水平，参考可比公司估值，给2021 年30 倍PE，对应目标价19.15 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：1、杨府原料药基地产能释放节奏不达预期。2、妇科、呼吸科等制剂研发进度不达预期。3、集采丢标或降价幅度大于预期。4、原料药产品竞争加剧。