投资要点：

    子公司并表带动收入增长，业绩大幅低于预期 公司2012上半年营业收入3.4亿，实现净利润1877万，分别同比增长51.3%和下降44.3%，营业收入中有30%是由2011年下半年并表的来思尔子公司贡献，公司总体净利润增速下滑较快，大幅低于市场预期。

    毛利率大幅下降，跨区扩张提高费用率 由于毛利率较低的来思尔公司并表和原材料成本增加，公司乳制品毛利率同比下降5.8%至34.8%，是公司业绩下滑主因；公司高端产品摩拉菲尔水牛奶跨区扩张导致公司销售费用提高1.7%至21.6%，拉低EPS0.03元。

    来思尔公司发展势头良好，母公司盈利能力下降 随着二期工程投入使用，云南来思尔子公司上半年实现净利润1028万，同比大幅增长，预计全年将贡献净利润1200万元。剔除子公司业绩，母公司上半年净利润同比下降29%。

    下半年新媒体业务开始运营，公司涉足核桃乳业务 公司2011年合资兴建的新华频媒和新华影廊预计将于9月完成建设，将为公司带来新业务增长点，并节省部分销售费用。同日公司公告来思尔子公司将投资2000万成立全资子公司开展核桃乳饮料业务，充分利用到当地丰富核桃资源，其发展前景具有一定不确定性。

    费用增长拖累业绩，新业务发展有待观察，维持中性评级 公司多元化业务战略效果有待观察，高端水牛奶产品跨区域拓展提高费用率，短期内较难贡献业绩，下调12-14年公司EPS至0.24、0.30和0.39元，PE38、31和24倍，维持“中性”评级。