2025 全年公司营收下降14.16%，归母净利润下降37.95%。公司发布2025年年度报告，营收同比下降14.16%至25.85 亿元，毛利率同比-2.85pcts 至53.20%，销售费用率同比+4.77pcts 至32.40%，管理费用率同比-0.17pcts 至3.36%，由于收入端承压且销售费用支出相对刚性，归母净利率同比-4.99pcts 至13.02%，归母净利润同比下降37.95%至3.36 亿元。公司派发年末股息每10 股现金红利3.85 元，全年派息比率达到95.42%，以4 月27 日计算股息率为5%。

    　　2026Q1 营收增长14.30%，归母净利润增长15.10%，表现优异。2026Q1 公司实现营收6.13 亿元，同比增长14.30%，归母净利润0.65 亿元，同比增长15.10%，我们判断公司2026Q1 业绩的快速增长一方面受益于春节假期旺季带动家纺产品销售，同时我们判断公司2025 年进行渠道库存去化和产品结构优化，2026Q1 加盟商补库积极性或较好。

    　　直营渠道：2025 年终端客流波动导致营收下滑，公司推进直营门店结构优化。

    　　2025 年公司直营渠道营收同比下降9.83%至6.63 亿元，2026Q1 我们预计直营业务或有快速增长，2025 年毛利率同比下降4.85pcts 至63.01%，截止2025 年底公司直营门店数量为494 家，较年初净增9 家，2025 年公司战略性推进直营门店结构优化，积极布局购物中心渠道，提升门店形象，同时公司重视会员体系建设，截至2025 年末公司私域会员规模已突破238 万，后续公司将深耕会员价值，提升服务体验。

    　　加盟渠道：2025 年加盟渠道库存去化，同时关闭低效门店，2026 年加盟业务销售或有反弹。2025 年公司加盟业务营收同比下降44.51%至4.64 亿元，毛利率同比下降6.77pcts 至48.80%，截止2025 年底公司加盟门店数量为899 家，对比年初净关88 家。面对终端需求的不确定性，我们判断2025 年公司加快了对于加盟渠道的库存优化动作，同时积极关闭低效不良门店，2026 年以来我们预计加盟商拿货情况或有明显改善，2026 年全年加盟业务有望触底反弹。

    　　电商渠道：公司推进“大单品战略”+““达直直””，推动电商业务增长。2025 年公司电商业务营收同比增长2.37%至11.47 亿元，毛利率略微下降0.05pcts 至50.21%，表现出较强的经营韧性，2026 年Q1 我们预计电商业务或有双位数增长表现，目前电商业务已经成为公司全渠道战略的重要增长引擎，2026 年公司将围绕““ 大单品战略”推进电商产品结构优化，同时公司深化直”矩阵建设，多举措推动电商业务增长。

    　　2025 年公司持续优化库存结构，经营活动现金流表现优异。截止2025 年末，公司存货金额同比下降7.81%至7.04 亿元，应收账款金额同比下降40.30%至3.27亿元，面对波动的消费环境，公司加大库存管控与应收账款回流力度，2025 年公司经营性现金流净额同比大幅增长52.41%至5.58 亿元，展现出良好的经营质量。

    　　展望 2026 年，我们预计公司归母净利润同比增长17%。2026Q1 公司业务表现优异，当前公司抓住电商渠道推进大单品策略销售，提升销售效率，同时我们预计线下渠道调整逐步接近尾声，2026 年有望触底反弹，当前我们预计公司2026 年营收同比增长15.6%至29.89 亿元，归母净利润同比增长16.9%至3.93 亿元。

    　　盈利预测和投资建议：公司为国内家纺行业龙头，当前我们预计公司 2026-2028年归母净利润为3.93/4.36/4.80 亿元，现价对应 2026 年 PE 为 16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：大单品战略失效风险，行业竞争加剧风险，原材料价格波动风险等。