事件描述

    　　富安娜2025H1 实现营收10.9 亿元，同比-16.6%，归母净利润1.1 亿元，同比-51.3%；其中Q2 实现收入5.6 亿元，同比-15.3%，归母净利润0.5 亿元，同比-47.7%。

    　　事件评论

    　　全渠道承压，加盟去库延续。2025H1 直营/加盟/团购/电商渠道营收分别同比-9%/-43%/-14%/-5%，加盟渠道承压预计主因经销商去库发货显著下降。2025H1 直营/加盟/电商毛利率分别-1.7pct/-3.9pct/+2.9pct，预计电商渠道货品结构改善带动毛利率改善。2025H1销售费用率同比+7.3pct 至36.1%，主因平台扣点费用增加及促销活动模式调整导致商场代垫费用增加，拖累归母净利率同比-6.9pct 至9.7%。

    　　存货周转放缓，现金流显著改善。2025H1 末存货/应收账款周转天数同比+39/+24 天至271/68 天，经营活动现金流净额同比+211%至2.9 亿元，主要是购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。

    　　综合而言，家纺行业格局出清仍在推进，公司产品和品牌仍保持强竞争力，后续稳健经营风格下预计收入及业绩仍有望恢复正常增长。预计2025-2027 年实现归母净利润3.8/4.3/4.8 亿元，现价对应PE 分别为16/14/13X，此外公司2024 年分红比率为96%，未来高分红政策预计延续，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、开店不及预期；

    　　2、国内家纺消费恢复不及预期；

    　　3、分红不及预期。