第三季度收入增长同比转正，维持优秀盈利能力。单三季度收入同比+0.9%至6.5 亿元；归母净利润同比+9.2%至1.3 亿元；扣非归母净利润同比+15.5%至1.1 亿元。公司持续关注高质量发展，盈利能力领先且持续提升。

    　　第三季度在高基数基础上，毛利率、净利润率均同比提升1.5 个百分点至55.4%和19.5%，维持行业领先的利润率水平。整体费用率下降1.9 百分点，其中主要受益于管理费用率下降1.3 百分点。ROE 为3.6%，同比小幅提升；经营性现金流充足，前三季度同比+8.2%至3.24 亿元。

    　　下半年新店效益有望逐渐释放。截至2023 年6 月30 日，门店数量较年末减少，直营和加盟分别新开13 和29 家店，净变化+3/-8 家店。公司直营会员人数约160 万以上，1-6 月新增会员数12 万以上。

    　　公司渠道成长性主要重点在于线下渠道：1）公司直营店运营管理能力、盈利能力强，一二线城市未来继续开直营门店，门店数净增放缓，但门店面积、店效进一步提升；2）三四线及以下城市加盟店开店空间大，今年新加盟店已陆续签约，预计下半年随新加盟店订货产品发货，有望为加盟渠道带来新增量。

    　　预计各渠道毛利率维持稳定。基于公司一直以来对毛利率、净利率的严格把控，我们预计前三季度各渠道利润率均维持稳定，即使在电商平台红利下滑、流量费用增加的情况下，公司依然可以维持较为稳健的利润率，不盲目追求规模扩张。未来预计仍保持稳健且领先的盈利能力。

    　　风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期。

    　　投资建议：看好公司保持出色的盈利能力和中长期成长性。第三季度公司收入增长转正，利润率提升、盈利能力出色，净利润增长持续好于收入增长。

    　　我们看好公司短期在宏观消费和经济环境不景气的情况下，保持良好稳健的盈利能力，同时充裕的现金流和稳定的分红政策有望带来持续的现金回报。

    　　中长期在行业格局持续优化背景下，公司凭借品牌和产品优势，多元化渠道增长，尤其是线下加盟店数和直营店效增长，以及价格带、目标客群的扩展，有望实现长期稳健增长。维持盈利预测，预计2023~2025 年净利润分别为5.8/6.5/7.2 亿元，同比增长8.2%/11.9%/10.9%。维持“买入”评级和8.6~10.3 元的合理估值区间，合理估值对应2024 年11~13x PE。