3Q23 业绩超出我们预期

    　　公司公布1-3Q23 业绩：收入19.25 亿元，同比-2.90%；归母净利润3.46亿元，同比+5.69%。其中3Q23 收入6.53 亿元，同比+0.88%；归母净利润1.27 亿元，同比+9.17%，超出我们此前预期，主要因毛利率持续提升且费用控制良好。

    　　直营渠道增长较好，稳步拓展店铺。我们估计3Q23 直营和加盟渠道收入同比均有增长，线上渠道收入受电商大盘影响有所承压，团购业务收入同比增长双位数，表现较为亮眼。开店方面，公司按年初规划稳步拓展加盟店和直营店，我们预计2H23 有望共净开约100 家店。

    　　毛利率持续同比提升，费控良好。3Q23 公司毛利率同比+1.54ppt 至55.39%。其中，我们预计直营渠道毛利率提升明显、贡献较大，彰显了公司始终坚持高端差异化的产品定位。费用方面，公司有效控制内部费用，3Q23 管理/研发费用率分别同比-1.32ppt/-0.74ppt 至4.26%/3.34%；销售费用率仅略有上升，同比+0.21ppt 至25.57%。总体而言，3Q23 公司归母净利率同比+1.48ppt 至19.45%。

    　　存货周转加快，现金流健康。截至3Q23，公司存货同比-10.95%至7.89 亿元，对应周转天数同比-7.61 天至239.21 天。1-3Q23 公司经营活动现金流净额同比+8.18%至3.24 亿元，现金流健康。

    　　发展趋势

    　　我们预计公司会持续加强空白点位的加盟渠道布局，2H23 会陆续有店铺释放。公司深耕差异化高端艺术家纺品类，专注稳健经营，维持高质量盈利水平，过去3 年分红比例均超80%，高分红价值属性突出。

    　　盈利预测与估值

    　　我们基本维持公司 2023/24 年盈利预测 5.78/6.37 亿元不变，当前股价分别对应2023/24 年 12.7x/11.5x P/E。我们维持中性评级，考虑到公司在波动的外部环境下经营质量高，有望获得估值溢价，我们上调目标价11.9%至9.78 元，目标价对应 2023/24 年 14.0x/12.7x P/E，较现价有10.6%的上涨空间。

    　　风险

    　　终端消费需求不及预期，渠道拓展不及预期，线上增速放缓等。