投资要点

    　　上半年收入面临压力，业绩保持稳健增长

    　　公司发布2023 年中报：23H1 实现营收12.72 亿元（-4.7%），归母净利润2.19 亿元（+3.8%）；单Q2 实现营收6.52 亿元（-1.9%），归母净利润1.08 亿元（+2.3%）。公司22H1 业绩表现较为稳健，因此今年低基数效应较不明显，在消费弱复苏环境下上半年收入同比承压，但利润率持续提升带动业绩稳健增长。

    　　分渠道看：电商增长承压，线下保持稳健

    　　电商：23H1 收入5.31 亿元（-6.0%），单Q2 收入2.53 亿元（-6.6%），压力主要来自传统电商流量面临瓶颈、市场竞争加剧，而公司电商渠道以利润为主要考核，对促销及费用投放较为谨慎。

    　　直营：23H1 收入3.12 亿元（-6.3%），单Q2 收入1.63 亿元（+3.5%），门店同比22H1 末净关1 家、较年初净开3 家至473 家，直营会员数较年初增加12 万+至160 万+。

    　　加盟：23H1 收入3.23 亿元（-2.4%），单Q2 收入1.89 亿元（-0.4%），门店同比22H1 末净关51 家、较年初净关64 家至991 家，公司今年拓店计划积极，我们预计下半年加盟开店将加速。

    　　团购/家居：23H1 收入1.06 亿元（-0.7%），单Q2 收入0.48 亿（+1.4%），在低基数上未见明显复苏，我们预计主要系部分团购客户削减相应采购预算。

    　　盈利能力持续上行，贯彻高质量发展战略

    　　23H1 公司毛利率/净利率均同比+1.4pp 至54.2%/17.2%，主要来自持续产品创新升级、优化产品结构、精细化门店管理以及稳定的控费能力。

    　　分渠道来看：23H1 直营毛利率同比+2.7pp 至68.5%、团购/家居毛利率同比+5.7pp 至69.4%，均创单季度历史新高；加盟毛利率同比+1.4pp 至51.3%，电商毛利率同比-0.3pp 至44.5%，表现稳健。

    　　公司期末库存7.36 亿元（同比-15.2%），公司对供应商引入、订单、排产、物料、送货及库存方面的柔性化管理持续提升。

    　　盈利预测及投资建议：

    　　我们预计下半年在低基数上，同时迎来积极开店、婚庆旺季，同比增速有望好于上半年，公司长期坚持高质量发展战略，盈利能力有望保持向上趋势。预计2023-2025 年收入31.8/34.7/37.7 亿元，同比增长3%/9%/9%，归母净利润5.7/6.3/6.9 亿元，同比增长7%/11%/9%，对应PE 13/11/10 倍，考虑到公司业绩稳健、股息率高，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅波动，开店不及预期，电商竞争进一步加剧