投资要点

    财务状况一般。总资产快速增长，流动资产占绝对比重；近三年营收总体下降，同时应收账款增长迅速对利润质量构成挑战；收现比尚可但经营性净现金流不甚理想，反映收入质量较高但利润质量低；流动比率和利息保障倍数均较高，长短期偿债能力有保障；毛利率持续增长，综合竞争力显著增强；股东回报有所下降；分红占比下降侧面反映出盈利质量的下降。得益于成本控制力，各项利润指标稳步增长，公司业绩增长性较强。

    　　 城镇化进程助推公装业务，转型教育培训领域获得新增长点一方面，城镇化进程将促使我国进入城市群建设阶段，截至2015年已形成长三角城市群、珠三角城市群、京津冀城市群、中原城市群、长江中游城市群、哈长城市群、成渝城市群、辽中南城市群等11 个国家级城市群，正在建设有13 个区域性城市群。城市群的发展势必推动包括公共建筑在内的项目建设，利好公司发展。另一方面，建筑业布局PC 时代，对产业工人的需求将不断增加，技术培训成为先决，立足于职业培训教育的品牌类机构将获得不断发展。

    　　 投资建议：

    　　 城镇化进程为公装业务带来一定增量。公司主要业务为公共建筑装饰，装饰业务贡献了90%以上的利润。公共装饰与城镇化的推进过程中公共建筑投资需求较为密切。据统计局的数据，2015 年末我国城镇化率为56.1%，而目标是到2020 年城镇化率达到60%左右，因此装饰行业整体预计仍有一定的增量空间，但空间有限。

    　　 存量市场不断释放更新需求。酒店类公共建筑一般5~7年更新一次，其它建筑一般10 年更新一次，存在一定的存量市场更新需求。公司在公装领域具有较高的品牌知名度，传统业务领域竞争优势将持续得到发挥。

    　　 切入建筑行业教育培训产业，实现双轮驱动。积极布局教育培训产业，收购建筑行业职业教育培训机构学尔森，践行“建筑装饰+教育培训”双轮驱动。

    　　我们认为，在建筑行业进入装配式阶段，掌握PC 作业技术的产业工人需求量将呈现爆发式增长，造价员、质量员、监理员、测量验测等在内的技术培训将在未来几年衍生大量的市场需求。此外，新建筑材料和施工工艺的运用也将促使职业教育培训成为必要环节。未来该业务有望贡献较大利润。我们预测公司2016/2017/2018 年EPS 分别为0.245/0.31/0.39 元，对应目前股价的PE 为37.18/29.38/23.35 倍，给以“增持”评级。

    　　 主要风险提示。（1）城镇化推进过程低于预期，对公共装饰需求增速放缓；（2）应收账款未能及时回收形成坏账损失