2025 年经营业绩稳健提升，维持“买入”评级公司2025 年实现营收25.23 亿元（同比+2.24%，下文皆为同比口径）；归母净利润2.76 亿元（+192.18%）；扣非归母净利润2.81 亿元（+207.97%）。2026Q1 单季度，实现营收6.24 亿元（-1.58%）；归母净利润1.00 亿元（+20.83%）；扣非归母净利润1.03 亿元（+30.90%）。从盈利能力来看，2025 年毛利率为56.12%（+0.08pct），净利率为10.57%。从费用端来看，2025 年销售费用率为34.48%（+0.01pct）；管理费用率为5.66%（-0.49pct）；研发费用率为3.61%（-0.90pct）；财务费用率为-0.21%（-0.57pct）。考虑到公司昂拉地韦等药品销售费用投入等，下调2026-2027 年并新增2028 年盈利预测，预计归母净利润为3.02/3.34/3.69 亿元（原预计3.81/4.25 亿元），EPS 为0.36/0.39/0.43 元/股，当前股价对应PE 为53.2/48.1/43.5 倍，我们看好公司创新布局带来的成长潜力，维持“买入”评级。

    　　核心中成药板块营收企稳，毛利率同步维持较高水平分产品来看，2025 年公司中成药营收13.22 亿元（+0.26%），化学药营收9.20 亿元（+2.29%），原料药及中间体销售营收0.58 亿元（+90.97%），中药材及中药饮片销售营收2.07 亿元（+5.81%），其他业务营收0.15 亿元（-33.64%）。其中中成药销售毛利率为69.03%（-1.02pct），毛利率对比2024 年同期有所下降。

    　　深化“代谢+呼吸”治疗领域优势，前瞻布局小核酸代谢疾病方面，RAY1225 注射液（GLP-1/GIP）治疗中国肥胖/超重患者的III 期临床试验（REBUILDING-2）、治疗2 型糖尿病的两项III 期临床试验（SHINING-3研究和SHINING-2 研究）均已完成全部参与者入组工作；且RAY1225 用于治疗MASH 以及肥胖合并OSA 的IND 申请已获NMPA 批准。此外ZSP1601 片（MASH，IIb 期）已完成全部参与者的临床观察，正在进行数据清理工作。呼吸疾病方面，拓展昂拉地韦适用人群/剂型开发，并加快推进上市进程。早研管线方面，在RSV、Amylin 类减重、小核酸等均有布局。

    　　风险提示：政策波动风险、研发进展不及预期、产品销售不及预期等。