布局“中药+化学仿制药+创新药”，用创新引领企业发展

    　　众生药业始创于1979 年，于2009 年深交所挂牌上市。公司以医药制造为核心主业，坚持研发创新是第一生产力，主营业务涵盖中成药、化学药、中药材、中药饮片、化学原料药的研发、生产和销售以及眼科相关产业投资，逐渐形成以创新药为发展龙头、中成药为业务基石、化学仿制药为有益支撑的可持续发展业务体系。2024 年公司业绩承压触底，2025 年经营恢复向好。

    　　坚持以中药为基，化学仿制药为有益支撑

    　　中成药是公司核心业务基础和重要增长来源，已形成覆盖眼科、心脑血管、内分泌、呼吸、清热祛湿等治疗领域的特色产品管线，主要产品包括复方血栓通系列产品（核心品种）、脑栓通胶囊（核心品种）、复方丹参片、众生丸系列产品、清热祛湿颗粒等。公司重点推动院内集采产品渠道下沉、构建零售业务培育核心品类、提升原有小份额产品市场贡献，在多产品运营策略下，稳固基本盘，提升公司经营业绩。化学仿制药是公司经营的有益支撑，产品主要覆盖呼吸、抗生素、抗病毒、抗结核、消化、眼科、抗过敏等主要治疗领域，通过专科化布局、一致性评价推进和成本优化在集采环境下保持经营韧性。

    　　创新药管线聚焦减重、MASH、流感等多个热门治疗领域，已逐步迈入商业化兑现阶段

    　　公司创新药布局专注于呼吸系统和代谢疾病领域，两款创新药来瑞特韦片、昂拉地韦片已进入商业化阶段，多个创新药项目处于临床试验阶段。主要在研创新药包括：1）RAY1225：GLP-1/GIP 双重受体激动剂，已启动III 期临床试验，在国内GLP-1 多靶点减肥药中研发进度相对靠前，具备长效、低剂量、安全性好的优势，具备海外BD 潜力；2）ZSP1601：国内首个获批临床用于治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）的一类创新药，处于IIb 期临床试验阶段。

    　　估值与评级

    　　我们预测公司2025-2027 年营业收入分别为27.66/30.85/34.06 亿元，归母净利润分别为2.95/3.61/4.28 亿元。

    　　考虑到公司中药、化学仿制药业务稳健增长；在呼吸领域多款创新药品上市，有望带动业绩加速增长；在代谢领域RAY1225 兼具长效、安全性优势，有望在广阔减重市场中通过差异化优势取得明显市场份额，给予公司2026年55 倍PE，目标价23.37 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：行业风险，研发风险，国内市场竞争风险，股价异动风险