业绩符合预期，Q4 表现亮眼。公司发布2022 年报业绩，营业收入26.76亿元（同比+10.17%），分季度看，Q1-Q4 营收分别为6.76、6.50、6.65、6.85 亿元，同比增速为9.73%、9.40%、8.45%、13.12%；2022年净利润为3.15 亿元（+14.81%），归母净利润3.22 亿元（+16%），扣非后归母净利润3 亿元（+0.27%）。费用端：2022 年销售、管理、研发费用分别为10、1.72、1.57 亿元，同比增速为6.31%、17.76%、14.52%，费用率分别为37.37%、6.41%、5.85%。经营活动现金流0.63亿元（-90%），主要受票据贴现业务影响。

    中药为基，主营业务稳步增长。分产品看，2022 年中成药销售16.34亿元（+4.70%），营收占比61.06%，复方血栓通系列产品、脑栓通胶囊等在慢病领域持续拓展；化学药销售8.2 亿元（+11.36%），占比30.67%；中药材及中药饮片销售1.74 亿元（+82.43%），占比6.50%；原料药及中间体销售0.37 亿元（+62.87%），占比1.37%。

    研发持续加码，创新药迎来收获期。公司积极推进创新转型，22 年研发支出3.40 亿元（+63%）。目前在呼吸、代谢、肿瘤领域已有7 个创新药处于临床阶段。自主研发的来瑞特韦片于今年3 月获批治疗轻中度COVID-19 成年患者，是国产首个单药3CL 抑制剂；甲流药物ZSP1273 片已完成Ⅲ期临床入组，预计今年Q3 申报NDA；ZSP1603 是用于治疗特发性肺纤维化的多靶点抑制剂，已推进至II 期；ZSP1601是有全新作用机制的治疗NASH 的一类新药，已完成Ib/IIa 研究。

    盈利预测与投资建议。预计23-25 年业绩分别为0.64、0.74、0.85 元/股，公司存量业务表现稳定，创新药逐渐进入收获期，参考可比公司，给予公司23 年40x PE，合理价值为25.48 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。集采降价超预期，管线进度不及预期，产品放量不及预期。