报告摘要：

    　　事件：公司发布2020 年半年报，2020H1 公司实现营业收入7.85 亿元，同比减少38.89%；实现归属于上市公司股东的净利润1.92 亿元，同比减少36.58%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.18 亿元，同比减少60.31%；经营活动产生的现金流量净额为2.95 亿元，同比增加40.27%。

    　　点评：

    　　2020Q2 疫情冲击持续，渠道库存调整亦影响业绩。公司2020Q2 营业收入同比减少42.83%；扣非归母净利润同比减少62.36%。2020Q1 营业收入同比减少36.57%；扣非归母净利润同比减少57.47%。2020Q2 同比增速环比2020Q1 下降。Q2 增速下降原因：①疫情相关品种如抗病毒、清热解毒类产品Q1 受疫情正向拉动有所增长，但Q2 疫情因素拉动较小，而非疫情相关品种Q2 受疫情负向影响持续，报告期末方基本恢复正常水平；②Q2 渠道库存去化，2020Q2应收票据及应收账款下降约-20.5%，Q2 经营性现金流量净额同比+70.69%。因渠道库存调整，Q2 终端销售并未完全体现于收入端。利润端：2020H1 归母净利同比-36.58%，其中包括眼科医院资产处置收益约0.75 亿元，剔除此因素，扣非归母净利同比-60.30%。由于①毛利率高的主打品种受冲击更大；②报告期内研发费用投入增加；③存在固定成本等原因，报告期内公司利润端受影响幅度大于收入端。

    　　ZSP1273 临床II 期获得积极结果，III 期将于下半年启动，潜在市场规模超22 亿元。公司流感新药ZSP1273 已于2020 年6 月结束临床II 期，试验获得了积极结果，其中①主要终点：7 项流感症状缓解时间（TTAS）：600 mg QD 组中位缓解时间较安慰剂组明显缩短22.82h。②重要次要终点：a）发热缓解时间：三个剂量组发热缓解时间均显著早于安慰剂组；b）病毒学指标：病毒“转阴”时间/病毒下降速度/病毒浓度曲线下面积等三项指标，三剂量组较安慰剂组均有显著性差异。数据表明，ZSP1273600 mg QD 组较安慰剂组能快速降低和清除体内流感病毒，缩短发热时间和TTAS，数据支持进入III 期临床试验。III 期临床试验有望于2020 年11-12 月启动受试者入组，若入组顺利，则有望于2020-2021 年流感季结束临床III 期，并于2021 年10月递交NDA 申请。儿童剂型以及重症流感适应症临床研究后续亦将逐步开展。我们测算该产品潜在市场规模超22 亿元。

    　　NASH 新药多靶点布局，ZSP0678 获PBC 适应症临床批件，有望更快推进。公司于NASH 领域布局1 项first-in-class+3 项fastfollow 项目，其中first-in-class 项目ZSO1601 已完成Ib/IIa 期首例受试者入组，fast-follow 项目ZSP0678 处于I 期临床阶段，公司NASH 领域布局广度和临床进度均居国内前列。其中ZSP0678 已于2020 年3 月获PBC 适应症临床批件，该适应症临床试验时间周期相对NASH 适应症较短，有望更快获得临床结果。

    　　盈利预测及投资评级：公司流感新药取得阶段性进展，NASH 新药临床逐步推进，研发成果可期。基于疫情影响，我们下调公司未来3 年经营业绩，结合眼科医院处置收益，我们预计公司 2020-2022 年实现营业收入分别为18.02 亿、21.68 亿、23.87亿；归母净利润分别为3.71 亿、3.73 亿和4.12 亿；EPS 分别为0.46 元、0.46 元和0.51 元，对应 PE 分别为34.12、33.91和30.74。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：新药研发风险；药品降价风险。