报告摘要：

    　　事件：2019 年8 月3 日公司发布2019 年半年度报告，报告期内公司实现营业收入13.06 亿元，同比增长9.44%；归属于上市公司股东的净利润3.02 亿元，同比增长10.24%；扣非后归母净利润2.97 亿元，同比增长11.27%。

    　　2019 年Q2 收入和净利增速提升，业绩符合预期。子公司逸舒制药于2018 年Q3 纳入合并报表，报告期内公司营业收入与净利润同比增速包含逸舒制药业绩影响。剔除并表因素后，报告期公司营业收入同比增长3.78%，归母净利润同比增长2.65%。在医保控费、药品降价的背景下，得益于中药板块核心品种的渠道下沉和化药板块一致性评价的稳步推进，公司内生增长稳定。单季度分析结果显示，公司2019Q2 营业收入为6.92 亿元，同比增长16.07%，单季度营业收入同比增速环比提升；归属于母公司所有者的净利润为1.76 亿元，同比增长16.11%，单季度归母净利润同比增速环比提升显著。2019 年Q2 相比于2019 年Q1 经营向好。现金流方面，报告期内，扣除并表因素影响，公司经营活动现金流入同比下降-3.59%，经营活动现金流出同比下降14.72%，经营活动产生的现金流量净额同比增长135.01%，报告期内公司应收票据及应收账款相比上年同期增加23.25%。伴随着两票制的推进，公司下游收款的压力有所增加，但目前应收账数额依然处于健康范围。整体而言，公司2019年Q2 业绩符合预期。

    　　中药收入稳步提升，化药贡献飞速增长。报告期内公司营业收入13.06 亿元。其中中药板块营业收入7.31 亿元，占比56.10%，同比增长5.65%。公司核心产品脑栓通胶囊报告期内收入增速高于40%，快速增长有望继续保持。复方血栓通胶囊是中药大品种培育的经典产品，报告期内收入增长稳定。在医保控费等政策背景下，中药注射剂增长受限，胶囊剂型获得市场空间。公司借此通过渠道下沉、基层渠道拓展寻找新增量。化药板块营业收入4,71 亿元，同比增长40.79%，扣除并表因素影响后同比增长20.57%。化药收入增速靓丽原因有二：1）已有盐酸二甲双胍片和异烟肼片过一致性评价，市场份额提升；2）特色品种硫糖铝口服混悬液、普拉洛芬滴眼液、盐酸氮卓斯汀滴眼液迅速增长。眼科医疗服务主要依靠医院的服务增加，营业收入0.41 亿元，同比增长5.85%，目前占公司收入比例的3.17%。医疗服务板块同比增速缓慢的主要原因是，2018 年底中山奥理德搬迁，报告期内营业收入未完全恢复。

    　　创新研发管线，成果逐步显现，支撑中长期成长。自2015 年与药明康德启动新药研发合作以来，公司已经陆续开展了主要覆盖肝病，呼吸系统疾病和肿瘤等领域的12 个合作项目。在合作项目不断丰富的同时，研发进展也不断推进，目前研发成果已争相显现。公司研发管线重点品种之一--非酒精性脂肪性肝炎（NASH）新药ZSP1601，是国内首个获批临床的NASH 药物，目前已进入二期临床阶段。普通成人NAFLD 患病率介于6.3%~45%，其中10%~30% 为NASH，但目前全球尚无获批准的NASH 治疗药物。

    　　公司NASH 药物研发领跑国内，有望在这一巨大的未被满足的市场中获得先发优势。公司研发管线重点品种之二--甲型流感药物ZSP1273，是国内首个获批临床的甲流病毒RNA 聚合酶抑制剂，其作用靶点新颖，且既有临床数据显示抗流感病毒活性显著优于国外同类临床。该项目已同钟南山院士达成合作，由其主导开展二期/三期临床试验，ZSP1273 有望成为甲流领域Best-In-Class 药物。此外，抗肿瘤领域布局针对不同靶点的多个项目，其中ZSYM004 与ZSYM002 有成为Best-In-Class 药物的潜力。公司持续增加研发投入，积极谋求模式突破，受研发创新驱动，未来成长可期。

    　　仿制药一致性评价工作有序进行，推动化药持续增长。公司仿制药一致性评价工作已取得初步成果。公司已经开展一致性评价的品种有16 个，目前已有盐酸二甲双胍片、异烟肼片通过仿制药质量和疗效一致性评价。此外，9 个品种仿制药一致性评价已获受理，其中利巴韦林片、盐酸小檗碱片、盐酸乙胺丁醇片、氢溴酸右美沙芬片、利巴韦林胶囊、格列齐特片等6 个品种为全国首家受理。综合而言，公司仿制药一致性评价项目的数量和质量在国内企业中均位居前列，一致性评价工作的稳步推进助力化药市场份额提升，推动化药板块持续增长。

    　　深化眼科用药布局，进入高速赛道。近日公司与药明康德合作新增糖尿病黄斑水肿（DEM）一类新药ZSYM011 项目，深化眼科用药布局。在全球范围内，接受调查的糖尿病患者中有7.6%被诊断出患有DME，其为造成糖尿病患者视功能损伤甚至致盲的主要原因之一。但目前DME 尚无风险低、易普及的治疗方法，若该项目经过临床研究确认疗效获准上市，将为公司打开又一利润增长空间。此外，报告期内，公司新立两项眼科滴眼液研发项目，分别为用于延缓儿童近视进展的硫酸阿托品滴眼液、用于治疗4 岁以上儿童及青少年严重性春季角膜结膜炎和经人工泪液治疗无效的干眼病成人患者的环孢素眼用乳。二者进一步丰富公司的眼科产品线，借助公司在眼科领域的市场资源优势，助力提升公司整体实力、市场竞争优势及未来盈利能力。

    　　限制性股票激励计划股价倒挂，为市场提供安全边际。2018 年之前，公司第一期员工持股计划以约为人民币12.56 元/股价格累计买入公司股票11,905,041 股，占公司总股本的1.46%。目前公司第一期员工持股计划尚未出售公司股票。限制性股票激励计划股价倒挂，一方面表明公司改进经营管理、提升业绩的激励，同时为市场提供一定安全边际。

    　　盈利预测与投资评级：我们看好公司中药与化药板块稳定增长，且公司研发创新布局成型，新药研发将成为又一增长极。我们预计公司2019、2020、2021 年实现营收26.45、30.42 和35.59 亿，归母净利润有望分别达到4.73、5.27 和5.85 亿，EPS 为0.58、0.65 和0.72 元，当前股价对应估值为14.86、13.38、12.02 倍，给予推荐评级。

    　　风险提示：药品降价风险；新药研发风险。