摘要：盈利符合预期，公司作为物流行业二梯队龙头，又将是A 股首家纯正物流地产标的，未来将充分受益于行业红利；重组完成后，股本27 亿，当前股价隐含总市值160 亿，较RNAV 折价30%+，安全边际显著；另外，南山集团潜在土地资源优渥，未来或存在进一步整合空间。维持“强烈推荐-A”评级，目标价9.07元/股。

    事件：2 月27 号晚，公司公告2017 年业绩快报。

    盈利符合预期。公司2017 年收入/营业利润/归母净利分别为66.0/13.7/6.4 亿元，同比分别增长32.4%/58.8%/21.5%，盈利符合预期。收入较高增长主因今年结算面积增加所致，营业利润增速显著高于收入增速，主要得益于期内结算项目毛利率提升，而归母净利增速回落至21.5%，预计是少数股东损益占比提升所致。

    物流行业二梯队龙头，将充分受益于物流地产红利。公司吸收合并深基地已于18 年1 月获证监会无条件通过，将成就A 股纯正物流地产第一股。高端仓储行业是地产行业少有的成长领域，根据戴德梁行数据，截至2017 年上半年，按照各物流地产运营商存量占比，宝湾物流的市占率达到6%；作为物流地产二梯队龙头，行业地位和资产质量相对领先。公司吸收合并深基地完成后，将成为A 股首家纯正物流地产企业，未来将充分受益于物流地产红利。另外，南山集团在赤湾片区拥有 3.4 平方公里土地，潜在可开发空间体量不小；并且在全国重点一二线城市拥有1 万亩工业和物流用地，可对接物流业务，集团潜在土地资源优渥，未来或存在进一步整合空间。

    “物流+地产”双轮驱动，当前股价隐含折价30%。宝湾物流当前运营面积182 多万平米，在建及拟建面积366 万平米；预计平均租金1 元/平米/天左右，稳定出租率约90%，净现金比例50%+；假设预期回报率（综合资本成本）6.5%、租金增长率3%，对应现金还原倍数接近30X，成熟物业重估价值0.5+万元/平米（租金*365 天*出租率*净现金比率*现金还原倍数），未来物业估值打八折，则对应重估价值240 亿；考虑到开发总成本0.2-0.3 万元/平米，即重估增值率50%左右，对应物流业务重估增值120 亿，叠加净资产35 亿，对应NAV（净资产+重估增值）155 亿，深基地77.36%股权对应120 亿。地产业务NAV 估值80 亿左右，再加上其他杂项业务，预计重组完成后对应综合价值近230 亿，当前股价隐含总市值160 亿，较NAV 折价30%+，安全边际显著。

    维持“强烈推荐-A”投资评级，目标价9.07 元/股。物流仓储是地产行业少有的成长领域，公司作为物流行业二梯队龙头，又将是A 股首家纯正物流地产标的，未来将充分受益于行业红利；重组完成后，股本27 亿，当前股价隐含总市值160 亿，较RNAV 折价30%+，安全边际显著；另外，南山集团潜在土地资源优渥，未来或存在进一步整合空间。预计公司2018-19 年EPS 分别为0.43、0.50 元/股（暂未考虑深基地），对应PE 分别为14X、12X，维持“强烈推荐-A”投资评级，给予目标价9.07 元/股（对应NAV 平价）。

    风险提示：物流业务推进不及预期。