公司换股吸收合并深基地顺利过会，将成就A 股纯正物流地产第一股。物流仓储是地产行业少有的成长领域，公司作为物流行业二梯队龙头，又将是A 股首家纯正物流地产标的，未来将充分受益于行业红利；重组完成后，股本27 亿，当前股价隐含总市值179 亿，较RNAV 折价近30%，安全边际显著；另外，南山集团潜在土地资源优渥，未来或存在进一步整合空间。维持“强烈推荐-A”评级，目标价9.07 元/股。

    事件：1 月24 号晚，公司公告发行A 股换股吸收合并深基地获中国证监会无条件通过。

    吸收合并深基地顺利过会，将成就A 股纯正物流地产第一股。公司于2016年8 月首次向证监会申报换股吸收合并深基地并获受理，10 月公司申请中止审核（政策不明朗），17 年10 月底申请恢复审核，并于18 年1 月获证监会审核通过，将成就A 股纯正物流地产第一股。根据最新重组方案，南山控股发行8.3 亿股，以3.6:1 的比例吸收合并深基地，即1 股深基地换取3.6 股南山控股，其中南山控股换股价5.43 元/股，深基地换股价19.55 元/股（对应23.27 港元/股）；重组完成后总股本达27 亿股。另外，本次合并提供现金选择权。

    “物流+地产”双轮驱动，当前股价隐含折价近30%。宝湾物流当前运营面积182 多万平米，在建及拟建面积366 万平米；预计平均租金1 元/平米/天左右，稳定出租率约90%，净现金比例50%+；假设预期回报率（综合资本成本）6.5%、租金增长率3%，对应现金还原倍数接近30X，成熟物业重估价值0.5+万元/平米（租金*365 天*出租率*净现金比率*现金还原倍数），未来物业估值打八折，则对应重估价值240 亿；考虑到开发总成本0.2-0.3 万元/平米，即重估增值率50%左右，对应物流业务重估增值120 亿，叠加净资产35 亿，对应NAV（净资产+重估增值）155 亿，深基地77.36%股权对应120 亿。地产业务NAV 估值80 亿左右，再加上其他杂项业务，预计重组完成后对应综合价值近230 亿，当前股价隐含总市值179 亿，较NAV 折价近30%，安全边际显著。

    物流行业二梯队龙头，将充分受益于物流地产红利。得益于电商及其带动的快递行业/消费升级/第三方物流等驱动因素、以及存量替换，高端仓储行业持续景气，是地产行业少有的成长领域。根据戴德梁行数据，截至2017 年上半年，按照各物流地产运营商存量占比，宝湾物流的市占率达到6%；作为物流地产二梯队龙头，行业地位和资产质量相对领先，本次重大资产重组完成后，将成为A 股首家纯正物流地产企业，未来将充分受益于物流地产红利。

    南山集团潜在土地资源优渥，未来或存在进一步整合空间。集团在赤湾片区拥有 3.4 平方公里土地，其中，赤湾二路以南主要是港口码头用地，占比约三分之一；赤湾二路至赤湾六路之间主要是工业用地，目前主要是堆场，未来具备部分改造为研发楼等自持物业的空间；赤湾六路以北是未来商业化开发的重点区域，包括红昌地块、2 号线与5 号线赤湾双地铁口上盖综合体等。

    赤湾片区潜在可开发空间体量不小，并且长远看，赤湾片区整体规划具备更多空间。此外，集团在全国重点一二线城市拥有1 万亩工业和物流用地，可对接物流业务，部分可打造为物流园区和运输基地。

    维持“强烈推荐-A”投资评级，目标价9.07 元/股。公司换股吸收合并深基地顺利过会，将成就A 股纯正物流地产第一股。物流仓储是地产行业少有的成长领域，公司作为物流行业二梯队龙头，又将是A 股首家纯正物流地产标的，未来将充分受益于行业红利；重组完成后，股本27 亿，当前股价隐含总市值179 亿，较RNAV 折价近30%，安全边际显著；另外，南山集团潜在土地资源优渥，未来或存在进一步整合空间。预计公司2017-19 年EPS 分别为0.34、0.43、0.50 元/股（暂未考虑深基地），对应PE 分别为20X、16X、13X，维持“强烈推荐-A”投资评级，给予目标价9.07 元/股（对应NAV 平价）。

    风险提示：物流业务推进不及预期。