龙蟒大地四季度并表，公司实现战略转型

    　　公司于2019 年4 季度开始将龙蟒大地合并报表，实现净利扭亏为盈，全面转型磷化工业务。龙蟒大地Q4 营业收入9.54 亿元，利润1.03 亿元。其中工业级磷酸一铵、肥料级磷酸氢钙、磷酸氢钙、复合肥贡献毛利分别为0.93、0.40、0.52、0.27 亿元，毛利率分别为35.94%、18.66%、19.44%、12.76%。未来磷化工将成为公司主要收入与利润贡献来源，公司2 月6 日股权激励计划业绩考核目标为2020-2021 年累计净利润不低于9 亿元，2020-2022 年累计净利润不低于15 亿元。

    　　工业级磷酸一铵龙头，量价齐升助力业绩增长

    　　龙蟒大地拥有磷酸一铵总产能100 万吨，2017 年以来高附加值的工业级磷酸一铵产销量逐步增加，2017-2019 年工业级磷酸一铵销量分别为 4.3、12.7、23.9 万吨，平均售价分别为 3000、3300、3500 元/吨。工业级磷酸一铵主要用于灭火剂与高端水溶肥，2019 年全国产量约220 万吨，龙蟒大地产量约23.9 万吨，占比约10.86%，为国内龙头。未来随着公司磷资源梯级利用战略的进一步推进和下游需求持续增长，预计公司工业级磷酸一铵产销量将继续增加，成为公司主要的盈利增长点。

    　　饲料级磷酸氢钙市占率第一，受益养殖业回暖

    　　公司目前饲料级磷酸氢钙产能合计55 万吨/年，为国内产量最大的饲料级磷酸氢钙生产企业。龙蟒大地作为磷酸氢钙、二氢钙和一二钙国家标准的起草单位之一，品牌优势显著。公司与温氏股份、新希望六和等国内大型企业建立了长期合作关系，将受益国内生猪养殖逐步恢复带来的饲料需求增长。

    　　投资建议

    　　我们维持对公司2020-2021 年盈利预测不变，并对2022 年业绩进行保守考虑， 预计公司2020-2022 年营业收入分别为49.18/59.37/64.52 亿元，归母净利润分别为4.33/5.53/6.54 亿元，EPS 分别为0.31/0.40/0.47 元，目前股价4.68 元，对应PE分别为15/12/10 倍。我们选取行业可比公司对比，2020 年平均估值水平为16.31 倍，随着龙蟒大地成功并表，公司转型成为工业级磷酸一铵、饲料级磷酸氢钙龙头，未来随着高附加值的工业级磷酸一铵占比逐步提升，盈利能力进一步增强。给予公司2020年20 倍PE，目标价6.20 元，上调至“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料波动、产品价格下跌、税率优惠变化等风险。