事件描述

    　　公司2024 年实现营收1146 亿元，同比下降1.3%，实现归母净利润45.0 亿元，同比增长64.3%。2025 年一季度实现营收256.3 亿元，同比增长10.6%，实现归母净利润12.8 亿元，同比增长49.0%。

    　　事件评论

    　　饲料板块：公司2024 年饲料外销2442 万吨，同比增长8%，禽料/猪料/水产料同比+12%/-3%/+11%，其中海外销量236 万吨，同比增长40%。2025 年一季度饲料外销595 万吨，同比增长25%，禽料/猪料/水产料同比+20%/+35%/+20%，其中海外销量同比延续40%高增。公司2024 年饲料吨利同比小幅下滑，主要系猪料市场竞争激烈、饲料结构中高膨料阶段性占比减少。2025 年一季度饲料吨利同比有所下滑，主要系公司总部费用及股权激励费用同比增长。预计二季度随高膨料增速转正、猪料吨利同比修复、费用同比影响减弱，公司吨利将迎来回升。

    　　生猪养殖业务：公司2024 年生猪出栏600 万头（考虑动保部门放养的20-30 万头，下同），贡献业绩14-15 亿元。2025 年一季度公司生猪出栏约160 万头，测算自繁代养成本降至13 元/公斤左右，叠加期货部门盈利，生猪养殖板块贡献盈利约6 亿元。

    　　其他业务情况：水产养殖由于2024 年生鱼价格中枢底部回升，且公司主动缩量，同比减亏，一季度持续减亏。种苗业务方面倒春寒导致部分品种投苗节奏延后，2025 年一季度种苗业务利润持平。

    　　看好公司2025 主业业绩高增，长期成长逻辑通顺。水产价格中枢2024 年底部回升，2025年至今整体价格运行维持强势，养殖端投苗和存塘恢复将带动公司国内水产料增长。饲料出海中长期空间大、格局优，后续将有力支撑公司主业业绩增长。预计2025/2026 年公司主业业绩38.5/46.0 亿元，养殖业务给予100 亿元估值，对应当前公司主业估值21X/18X，持续重点推荐。

    　　风险提示

    　　1、极端天气因素影响；

    　　2、下游养殖景气度不达预期；

    　　3、原材料价格大幅上涨；

    　　4、公司海外产能建设进度不达预期。