公司披露2022 年度年报和2023 年一季报。2022 年度公司营业收入1047.2 亿元，同比+21.6%，归母净利润29.5 亿元，同比+80.5%。2023 年一季度公司营业收入233.6 亿元，同比+17.1%，归母净利润4.1 亿元，同比+103.2%。

    　　饲料销量逆势增长。 2022 年是饲料行业筑底回升的一年。上半年原材料成本暴涨、养殖端深亏、市场容量下降导致行业竞争异常激烈，下半年随着养殖端现金流修复，行业压力有所减轻。在此背景下，公司饲料销量稳步增长，全年外销饲料2024万吨，其中水产料 512 万吨，同比+10%，且特种水产饲料销售同比+23%；禽饲料1002 万吨，同比+6%；猪饲料494 万吨，同比+ 7%。2023Q1 饲料外销量约439 万吨，同比+5%。

    　　种苗动保口碑提升。水产种苗和动保业务是养殖环节不可或缺的产品。公司经过二十多年的发展，成功打造饲料、种苗、动保三体联动，形成“黄金三角”。2022 年公司种苗业务实现营业收入约 11 亿元，其中虾苗营业收入增长 26%，毛利率接近60%；动保业务实现营业收入 10.45 亿元，同比增长 17.05%。2023Q1，公司种苗和动保产品竞争力依旧明显，产品效果市场表达良好，一季度取得稳健发展。

    　　稳步发展下游养殖。在饲料、种苗、动保业务健康发展的基础上，公司已经形成养殖环节上的核心竞争力，近年来开始向下游养殖拓展。生猪方面，2022 年公司出栏约 320 万头，同比增长约 60%，受益于下半年生猪价格上涨，全年实现盈利。

    　　2023Q1，公司生猪养殖业务综合专业能力持续提升。在一季度生猪价格低迷、行业亏损严重的情况下，取得较好的经营成果。水产方面，目前公司主要养殖品种是生鱼、对虾等特种水产品，2022 年实现营业收入约 11 亿 元。

    　　考虑原料价格上涨和生猪价格波动，我们下调23年盈利预测，上调24年盈利预测，并新增25 年盈利预测。预计23-25 年公司实现归母净利润38.74、63.78、75.01 亿元（原预测47.89、49.33 亿元），同比分别增加31.1%、64.6%、17.6%。公司饲料业务保持坚韧，随下游养殖情况好转，公司业绩有望逐季改善。我们沿用FCFF估值，目标价71.70 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：饲料需求下降风险、生猪价格波动风险、消费需求下滑超预期、海外业务不及预期等。