核心观点

    　　公司22H1 营收同比+21.3%，归属净利润-40.1%，Q2 业绩降幅显著收窄，符合预期。公司公告2022 年中报，实现营业收入463.26 亿元，同比增长21.3%；实现归母净利润9.19 亿元，同比下降40.1%；其中单二季度营业收入同比增长17.3%至263.73 亿元，归母净利润同比下降13.0%至7.18 亿元，符合此前公告业绩快报。公司综合毛利率8.76%，同比下滑1.85pct，Q2毛利率为9.32%；净利率2.22%，同比下滑2.17pct，Q2 净利率为3.02%。

    　　公司上半年业绩下滑，主要由于上游大宗原材料大幅上行，下游猪价低迷以及激励费用2.07 亿元。

    　　公司饲料业务逆势增长，动保、种苗业务协同发展。2022 年上半年，全国工业饲料总产量13653 万吨，同比下降4.3%。在严峻的行业形势下，公司依靠强产品力和全方位服务提供，实现逆势增长，2022 年上半年实现饲料收入363.93 亿元，同比+20.9%；内外销量974 万吨，同比增长约11%，市场占有率进一步提升，其中猪料、禽料、水产料（特种水产饲料）对外销量分别增长8%、5%、17%（21%）。公司“一体两翼”战略下，动保及种苗业务协同较快发展，分别实现收入6.12/6.22 亿元，同比+20.5%/23.7%。

    　　猪价22Q2 触底反弹，公司养殖业务亏损显著收窄。生猪养殖业务2022H1 实现收入26.59 亿元，同比+12.1%，出栏肉猪约160 万头，亏损3.68 亿元。

    　　生猪价格4 月触底反弹，据22 省市生猪平均价，自年内低点至8 月26 日涨幅达83.0%，公司Q2 生猪养殖业务亏损0.66 亿元，相较Q1 亏损幅度显著收窄。

    　　长期看，公司以饲料为核心主业，持续扩大投资，长期发展目标明确。2022 年上半年，公司饲料业务投资约为17 亿，新增8 个饲料基地投产，增加产能约200 万吨，目前仍有近30 个饲料生产基地在建、扩建中。短期来看，随猪价进入新一轮周期上行阶段，公司养殖业务已现拐点，有望贡献利润弹性；随大宗原材料价格从高位逐步开始进入下行通道，公司盈利能力有望持续改善。

    　　盈利预测与估值：公司依托强研发能力及管理能力形成产品差异性，提供饲料、种苗、动保、养殖等全流程综合服务，核心竞争力强，龙头地位稳固，长期增长空间可以期待。我们维持原盈利预测，预计2022/2023/2024 年归母净利润30.31/44.13/54.64 亿元，EPS 分别为1.82/2.66/3.29 元，最新收盘价对应PE 分别为34/23/19 倍，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：极端天气导致出栏减少；原材料价格大幅波动；疫情反复影响产品运输；下游需求低迷影响公司收入。