公司是立足于武汉、以商业地产为引导的综合性物业开发企业。截至1H09 累计开发物业面积超过80 万平米,累计运营商业物业面积超过20万平米,所有项目均位于武汉市重心商业区和市级商业副中心区。

    此次拟公开发行4800 万股,计划募集资金3.8 亿元,发行完后总股本4.8 亿股。实际控制人许晓明先生直接和间接持有公司71.1%股权,而王昌文等15 名管理层持有公司8.97%的股权,股权集中,激励到位。

    在武汉商业中心区拥有土地储备275.8 亩,建筑面积82.8 万平米。此外还有约26 万平米在租在售存量物业。项目总建面108 万平米,可售面积73 万平米。预计IPO 募集资金到位后年均开发面积达25 万平米,储备可满足公司3-4 年的开发。此外公司在武汉有近110 亩意向土地。

    中部“1+8 城市圈”建设将带给武汉商业地产发展机会。经济稳定快速增长、城市化进程加速、居民收入增加为商业地产扩容提供基础。07 年12 月获批的“1+8 城市圈”推动武汉成为中部商业中心。自2005 年以来武汉市商业地产租金水平稳步上升,空置率水平则稳步下降。

    受益房价上升和土地低成本,盈利突出,财务安全。近4 年毛利率水平在45%以上,ROE 和净利率水平在20%以上。1H09 资产负债率水平60.6%,净负债率水平为42.2%,以净负债率衡量,财务仍处于安全区域。

    募集资金用于大武汉家装项目、南国SOHO 北区以及研发中心业务,项目总投资10.7 亿元。大武汉家装开业后商铺出租率一直保持在100%,部分商铺租金100 元/平米/月,销售均价15000 元;南国SOHO 北区项目已竣工,将于09 年结算,项目具有面积小、总价低的优势。

    按照4.8 亿发行后股本计算09-11 年EPS 分别为0.36 元、0.45 元和0.58元;综合出租和出售物业的RNAV 为9.72 元。预计09-11 年结算收入分别为6 亿、6.6 亿和9.74 亿元,EPS 分别为0.32、0.41 和0.53 元;商业地产租赁收入分别为0.33 亿、0.34 亿和0.50 亿元。

    参考行业全体上市公司09 年动态PE 和RNAV 估值,以及06-09 年行业中小板IPO 公司静态PE,建议以08 年30 倍静态PE 和09 年25 倍动态PE、RNAV 平价确定9.46-10 元发行价。对比09 年以来上市中小板公司首日开盘涨幅,预计上市首日开盘价14.2-14.7,对应08 年42-44 倍PE,估值偏高。

    风险提示:(1)项目集中武汉,业绩受武汉商业景气影响大。(2)储备规模不足,业绩成长性有待考验。(3)商业地产开发长周期风险。(4)万达等外来强势企业的竞争风险。