事件：公司发布2024 年中报数据，24H1 实现营收/归母净利润228.8/79.5 亿元，分别同增4.6%/1.1%，其中单Q2 实现营收/归母净利润66.2/18.9 亿元，分别同减3.0%/9.7%。

    中高档增速同比放缓，省外延续稳健扩张。24H1 中高档酒类实现营收199.6 亿元，同增4.8%，增速放缓主因需求较弱动销流速放缓。分产品看，海之蓝基本盘维持稳定，水晶梦在高投入下录得稳健增长，天之蓝在高基数下增速略有放缓，梦6+更加注重价格体系稳定。24H1 普通酒实现营收25.3 亿元，同增5.2%，维持稳定增长。分区域看，24H1 省内外实现营收96.0/129.0 亿元，分别同增1.4%/7.5%，省内仍处于调整积蓄势能阶段，省外延续稳健扩张。24H1 省内/省外经销商分别减少18/增加62 家经销商，合计净增加44 家经销商至8833 家。

    毛利承压并加大投入，盈利能力略有下滑。24Q2 单季度毛利率同比-1.4pct 至73.7%，主因中高档酒增速放缓产品结构下移所致。费用率方面，营业税金率同比-2.6pct，销售费用率同比+1.8pct，预计主要系公司积极帮助经销商去库，在宴席场景、餐饮渠道加大投放促进开瓶，管理费用率同比+0.7pct，综上，24Q2归母净利率同比-2.1pcts 至28.6%，24H1 归母净利率同比-1.2pcts 至34.7%。

    24Q2 销售收现49 亿元，同比-12.0%，Q2 末合同负债为39.4 亿，同比/环比减少13.8/18.8 亿元。

    内部管理持续改进，分红规划构筑安全边际。公司重新聚焦省内以及长三角市场，梳理问题推动整改，产品端新推绵柔老酒战略加码高端市场，阶段性降速蓄力长期发展。此外，公司公告2024 年度-2026 年度，公司每年现金分红总额不低于当年实现归母净利润的70%且不低于人民币70 亿元（含税），按照24 年8月30 日股价算24 年预期股息已达约5.8%，股息已具备较强吸引力对估值形成支撑。我们预计24-26 年EPS 为6.78/7.12/7.76 元，对应PE 分别为12.1/11.5/10.6 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：消费复苏不及预期，省内竞争加剧。