投资要点

    事件：2023 年营收/归母净利润分别为331.3/ 100.2 亿元，同比+10.0%/+6.8% 。2024Q1 营收/ 归母净利润162.5/60.6 亿元， 同比+8.0%/+5.0%。

    23 年收入双位数增长，实现百亿利润。公司23 年收入同比+10%，四季度相对放缓，1 则公司会战任务推进下10-11 月提前确认全年回款任务，2 则2023 年省内人员结构仍有变动。分产品看，公司中高档和普通酒分别实现285.39 和39.5 亿元，同比+8.82%/+20.7%，中高档占比提升至87.8%。分区域看，省内外销售收入分别实现143.93 和180.96 亿元，同比+8.05%/+11.85%。盈利端来看，公司全年天之蓝和梦6+增速较好，毛利率继续向上提升至75.25%，同比+0.65pct；税金及附加率15.91%，同比提升1.33pct，销售费用率16.26%，同比+2.38pct，主系公司加大广告投放、返利红包等促进动销，销售净利率30.25%，同比下降0.94pct。

    24Q1 平稳推进，净利率同比小幅下降。Q1 收入同比+8.03%，符合预期，公司春节期间保持积极的布局，加大各产品在宴席上的支持力度，尤其在南京水晶梦的宴席相对自身有所渗透增加，海之蓝受益于大众价格带的消费韧性，实现较好的周转。盈利端，利润增速表现略低于预期，其中由于100-300 元价位段基础消费力更强，加上Q1 扫码红包力度增强等综合影响，公司毛利率实现76%，同比下降0.5pct，销售费用率提升至8.52%，毛销差为67.48%，同比收窄1.7pct，销售净利润率37.24%，同比下降1.1pct。

    现金流表现相对健康，分红率提升凸显性价比。公司回款政策灵活调节，为准备春节开门红，通过提前回款、使用票据等方式激励回款，23Q4+24Q1 销售商品收到现金为222 亿元，同比+13%，经营活动产生的现金流量净额保持增加，现金流表现相对健康。截止Q1 末公司有合同负债58.15 亿元，环比23 年底下降52.9 亿元，主系一季度确认部分收入后环比有所下降。公司2023 年分红率从60%提升到70%，性价比凸显。

    盈利预测与投资评级：综合考虑白酒消费环境和省内竞争环境，我们调整公司24-25 年归母净利润为104/115 亿元（前值123/143 亿元），新增26 年归母净利润126 亿元，当前对应24-26 年PE 为14、13、11X，考虑洋河经营节奏稳健，分红率显著提升，凸显性价比，维持“买入”评级。

    风险提示：省内竞争加剧、省外开拓不及预期、食品安全问题