事件：公司发布2023 年三季报，23 年Q1-3 实现营收302.83 亿元，同比增加14.35%；实现归母净利润102.03 亿元，同比增加12.47%；期末合同负债余额55.16 亿元，同比减少32.51%；销售收现255.42 亿元，同比增加18.51%。23Q3 实现营收84.10 亿元，同比增加11.03%；实现归母净利润23.41 亿元，同比增加7.46%。

    　　毛利率水平稳健上升，经营现金流同比较优。公司天之蓝、梦之蓝等产品占比提升，23Q1-3 公司毛利率75.77%，同比增加1.23pcts；费率端公司备战中秋消费旺季积极，加大产品促销力度，增加促销费用等投入，销售费用率为11.76%，同比增加2.16pcts；管理费用率为5.00%，同比减少0.87pcts；归母净利率33.69%，同比减少0.56pcts。单季度看，23Q3 公司毛利率74.87%，同比减少1.16pcts；销售费用率为15.48%，同比增加1.53pcts；管理费用率为6.00%，同比减少1.17pcts；归母净利率27.84%，同比减少0.92pcts。公司销售商品收到的现金增加，23Q1-3 经营性现金流量净额43.43 亿元，同比增加554.34%。截至23Q3 末，公司合同负债55.16 亿，资金“蓄水池”环比增加3.64%。

    　　深度推进全国化布局，产品结构稳步升级，改革红利有望持续释放。产品方面，海之蓝、天之蓝等主导产品保持稳健增长，同时公司坚持“高端引领品牌、主力增长品牌、大众基石品牌”策略方向，持续打造“海之蓝”、“梦6+”核心大单品，“水晶版梦之蓝”协同跟进，有望在全国面上加速推动从“海、天”向“梦”的结构化升级进程。渠道方面，公司数字化营销系统持续完善，深化渠道网点建设与核心消费群体运营，以事业部制组织改革为抓手，渠道持续下沉，决策权下放至事业部。区域方面，省内外市场协同发展，省外西北、东北等区域市场扩展布局较为顺利，营销网络在全国面上稳步渗透，鼓励开瓶消费，持续开展海、天、梦产品“开瓶扫码”活动，有望顺利推进全国化布局进程。

    　　投资建议：公司数字化营销改革积极推进，价盘体系管理提效，省内有望享受次高端扩容红利，省外产品迭代升级的动能持续构筑，期待公司在“梦6+”等高线次高端价位取得突破。预计公司23~25 年营收分别为349/397/447 亿元，归母净利润分别为109/ 124/139 亿元，当前股价对应P/E 分别为17/15/13X，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动影响市场需求、改革节奏及新品培育不及预期、省内市场竞争加剧、公司库存与价盘波动异常、梦之蓝全国化不及预期。