事件：前3Q 营收302.83 亿/同比+14.35%；归母净利润102.03 亿元/同比+12.47%；扣非归母净利润101.65 亿元/同比+14.95%。23Q3 营收84.10亿元/同比+11.03%；归母净利润23.41 亿元/同比+7.46%；扣非归母净利润24.52 亿元/同比+11.43%。

    Q3 表现符合预期，现金流表现正常。结合渠道反馈，Q3 旺季背景下公司需求环比改善，省内宴席场景表现较好，梦3 水晶瓶在婚宴市场发力，预计保持个位数增长；天之蓝省外持续推进结构优化，预计保持双位数增长；中秋国庆梦6+和海之蓝动销环比提振，公司年初以来对梦6+采取控货/提结算价等措施稳价盘，海之蓝去年同期基数较高，同比表现略有压力。截至三季度末合同负债55 亿，环比提升2 亿，

    Q3 销售收现96.5 亿元，同比+11.6%，与收入增速相匹配。毛销差受产品结构及市场投入影响，净利率小幅下降。Q3 销售净利率27.9%/同比-0.85pct，其中毛利率74.9%/同比-1.16pct，销售费用率15.48%/同比+1.53pct，毛销差同比收窄2.7pct 主要系产品结构变动、增加广宣费用、节假日前增加终端和消费者返利所致；其它费率相对稳定，管理费用率6.62%/同比-0.96pct，税金及附加率保持持平。

    全年多产品线/区域接力推进，重心持续培育转化核心消费者。公司动作着眼于未来，不盲目在渠道利润上去跟进市场竞争，持续提升品牌形象、优化队伍考核、推进数字化进程、培育和转化核心消费者，价格表现较为稳定，有多产品线/省内外实现接力发展的能力，尤其今年省外在高地市场建设和产品结构优化上有所表现，北京/江西/上海等地增幅居前。

    期待后续南京市场改革进一步反馈及商务场景恢复带动高端产品恢复增长。

    盈利预测与投资评级：考虑公司节奏调整、次高端价格带今年有所承压，我们调整23-25 年归母净利润为105/123/143 亿元（前值为108/130/152亿元），同比+12%/18%/16%(前值为+15%/20%/17%），当前市值对应PE分别为18/15/13X，维持“买入”评级。

    风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧。