业绩简评

    　　10 月27 日，公司公告，23Q1-3 营收302.83 亿元，同比+14.35%，归母净利102.03 亿元，同比+12.47%；扣非归母净利101.65 亿元，同比+14.95%。其中，23Q3 实现营收84.10 亿元，同比+11.03%；归母净利23.41 亿元，同比+7.46%；扣非归母净利24.52 亿元，同比+11.43%。

    　　经营分析

    　　公司根据库存、动销控节奏，收入稳健增长。

    　　Q3 收入+11%，预计宴席回补下，天、水晶梦表现更好，梦6+环比Q2 动销有改善，海由于缩减买赠、扫码红包而疲软。Q1-3 预计天、水晶梦保持双位数以上增长、海、梦6+承压；省外两位数增长（江西、湖北、湖南在增长率、结构升级上均表现优异；河南、山东、安徽、河北等30e、20e 的规模市场亦有优化）。Q3 销售收现同比+11.6%，与收入增速吻合，合同负债期末环比+1.94 亿元，并未透支预收。

    　　毛销差受结构、费投影响，扣非净利率维稳。

    　　23Q3 净利率同比-0.8pct、扣非净利率同比+0.1pct（两者差异来自理财、信托等交易性金融资产价值扰动），其中：1）毛利率同比-1.2pct、销售费率同比+1.5pct，毛销差同比-2.7pct，主要系产品结构同比下行+疫后双节恢复促销、费投；2）税金及附加占比同比持平，管理费率同比-1.2pct，经营效率进一步提升。

    　　23Q1-3 净利率同比-0.5pct、扣非净利率同比+0.2pct，毛利率同比+1.2pct，税金及附加占比同比+0.5pct，销售/管理费率同比+2.2/-0.9pct。

    　　我们认为，公司省内会延续错位升维竞争，重点发展梦6+，主要措施包括：保障价格体系、加紧开拓梦之蓝体验中心、聚焦对接团购资源，并将适时焕新梦9 做好储备；省外近期新推220 元左右的新产品实现对海的接替升级（海之蓝作为百亿单品省外占比7 成以上），或将改善海天之间价差过大、承接乏力的困境。公司在行业内较早采用数字化红包返利、拥有更完善扎实的动销数据库、费投效率和内部员工积极性在提升；梦6+有先发优势，静待商务需求恢复带动重拾增长势头。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　考虑公司主动调整节奏、蓄势未来发展，我们调整23-25 年盈利预测，分别下调2%/6%/6%，预计23-25 年收入增速为14%/13%/15%，利润增速为13%/15%/17%，对应EPS 为7.02/8.10/9.51 元，当前股价对应PE 为17/15/13X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济下行风险，区域市场竞争加剧，梦6+不及预期。