事件：公司发布2023 年中报，报告期内公司实现营收218.7 亿，同增15.7%，归母净利润78.6 亿，同增14.1%，扣非净利润77.1 亿，同增16.1%。测算单Q2 公司实现营收68.3 亿，同增16.1%，归母净利润21.0亿，同增9.9%，扣非净利润20.5 亿，同增17.3%。收入、利润符合预期。

    　　上半年白酒增长符合预期，省外增速领先。2023H1 白酒营收增速16.2%，分产品看，中高档酒/普通酒分别实现收入为190.5 亿/24.1 亿，同增17.6%/3.8%。预计蓝色经典带动整体增长，海之蓝预计延续快速增长，省内水晶梦受益于宴席场景复苏，预计增速更快，梦6+受商务需求弱复苏，预计增长有所放缓。分区域看，省内/省外分别实现收入为94.6 亿/120.0 亿，同增9.9%/21.0%，省内增速放缓预计主因竞争压力加剧，省外增速领先预计主因公司省外部分市场调整后趋势向上，叠加海天在大众价格带放量。经销商方面，截止2023H1，公司省内/省外经销商分别为2985 家/5476 家，净增加8 家/215 家，预计经销商梳理工作大体完毕。

    　　毛利率有所改善，扣非后盈利能力相对稳定。2023H1 公司毛利率76.1%，同比+2.2pct，其中2023Q2 毛利率为75.1%，同比+8.6pct，毛利率显著改善预计主因产品结构持续上行优化明显。2023Q2 公司税金及附加率14.9%，同比+4.6pct。2023Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为16.8%/6.6%/1.1%/-3.4%，同比+6.1pct/-1.7pct/+0.1pct/-0.8pct，销售费用率大幅上行预计主因公司对消费者端投入力度加大，2023 Q2 非经常性损益0.5 亿，去年同期为1.6 亿。公司2023Q2 扣非净利率30.0%，同比提升0.3pct。2023Q2 销售商品现金同增13.8%，略慢于收入端但整体相对匹配，合同负债及其他流动负债共56.6 亿，环比减少15.6 亿，同比减少25 亿，主因发货节奏今年恢复正常，仍留有余粮支撑后续业绩增长。

    　　盈利预测：预计公司2023-2025 年归母净利润分别为109.8 亿/130.8 亿/156.5 亿元，分别同比+17%/19%/20%，对应PE 分别为19x/16x/13x，维持买入。

    　　风险提示：需求恢复不及预期，行业政策风险，竞争格局加剧。