公司23 Q2 收入/扣非归母净利润同比+16.1%/17.3%，业绩符合预期。展望下半年，市场普遍对中秋国庆预期不高，实际个体消费驱动品牌企业或有较好表现，商务需求边际改善，M6+有望恢复势能，调整23-25 年EPS 预测为7.30、8.55、9.88 元，维持166 元目标价，维持“强烈推荐”评级。。

    Q2 收入/扣非归母净利润同比+16.1%/17.3%，业绩符合预期。公司23H1 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为218.7/78.6/77.1 亿，同比+15.7%/+14.1%/+16.1%，其中Q2 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为68.3/21.0/20.5 亿，同比+16.1%/9.9%/17.3%，扣非净利润符合预期。现金流看，公司23H1/23Q2 销售收现分别为158.9/55.7 亿，同比+23.2%/ +13.8%，23H1末合同负债同比-32.7%至53.2 亿，环比Q1 末减少16.5 亿（22Q2 环比减少18.5亿），现金流表现略慢于收入主要系淡季需求回落，公司主动减轻渠道压力，回款节奏放缓所致。

    居民消费推动中档价位带恢复较好增长，省外市场加速开拓。分产品看，23H1 中高档酒/普通酒收入分别同比+17.6%/+3.8%至190.5/24.1 亿，天之蓝、水晶梦在居民消费带动下恢复较快增长，海之蓝高基数下表现稳健。

    分区域看，公司省内市场仍处调整期，收入同比+9.9%至94.6 亿，省外经销商数量同比+552 家，收入+21%至120.0 亿。

    毛利率、销售费用率低基数下恢复，扣非净利率略有提升。公司23H1/23Q2毛利率分别+2.2/+8.56pcts 至76.1%/75.1%，去年海之蓝更新换代，低基数下结构提升明显。去年疫情影响费用投入，今年公司加大市场促销力度，23H1 广告促销费同比+74.9%至15.4 亿，推动23H1/23Q2 销售费用率+2.47/+6.11pcts 至10.3%/16.8%。23Q2 公司主营税金率/管理费用率分别同比+4.56/-1.68pcts 至14.9%/6.5%。毛利率大幅改善，主营税金/销售费用率同比提升背景下，公司23H1/23Q2 净利率分别-0.51/-1.73pcts 至35.9%/30.7%，不考虑投资净收益、公允价值变动净收益等非经常损益影响，23H1/23Q2 扣非净利率分别+0.1/0.3pcts 至35.3%/30.0%。

    投资建议：业绩稳健增长，期待需求改善。展望下半年，市场普遍对中秋国庆预期不高，实际个体消费驱动品牌企业或有较好表现，商务需求边际改善，M6+有望恢复势能，调整23-25 年EPS 预测为7.30、8.55、9.88 元，维持166 元目标价，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：需求下行、竞品批价大幅回落、渠道改革不达预期等