投资要点

    事件： 洋河股份发布2023 年中报，23H1 实现营收218.73 亿元，同比+15.68%，归母净利润78.62 亿元，同比+14.06%，扣非后归母净利润77.13亿元，同比+16.11%；其中23Q2 实现营收68.27 亿元，同比+16.06%，归母净利润20.96 亿元，同比+9.86%，扣非后归母净利润20.47 亿元，同比+17.34%。

    二季度延续稳健节奏，省外表现更优。分品牌来看，23H1 中高档、普通分别实现营收190.51、24.06 亿元，分别同比+17.60%、+3.80%，中高档占比同比提升1.30pct 至88.79%，宴席回补下预计天之蓝、水晶梦3 表现更好。分区域来看，23H1 省内、省外分别实现营收94.61、119.96 亿元，分别同比+9.93、+21.03%，省外占比提升2.38pct 至55.91%，针对省外不同市场所处发展阶段，从产品布局、渠道建设等推进差异化策略，推动区域市场拓展和产品结构优化。经销商数量来看，23H1 末省内经销商净增8 家至2985 家，省外经销商净增215 家至5476 家。

    扣非后盈利仍有提升，销售节奏相对稳健。23Q2 净利率同比-1.80pct 至30.72%，扣非后净利率同比+0.33pct 至29.99%，虽税金及附加率阶段性增加、费用投放有所加大，但毛利率改善带动净利率表现稳健。其中毛利率同比+8.56pct 至75.08%，预计主要系去年同期产品结构偏低、同时生产人员薪资上涨下基数较低所致；税金及附加率同比+4.56pct 至14.87%，主要系季度间经营节奏差异所致；销售费用率同比+6.11pct 至16.78%，管理费用率同比-1.68pct 至6.55%，预计主要系加大市场促销力度、促销费用增加所致。此外，23Q2 销售回款55.73 亿元，同比+13.83%，23Q2 末合同负债53.23 亿元，环减16.52 亿元/同减25.85 亿元，行业弱复苏下回款进度有所减慢。

    梦系列仍展现较好韧性，中长期聚力二次深度全国化。短期来看，上半年回款进度领先于其他主流酒企，后续旺季抢抓场景复苏能力强，虽白酒行业动销维持“弱复苏”态势，但梦系列仍展现较好韧性，全年高质量增长将持续深化。中长期来看，蓝色经典系列完成迭代升级，梦6+引领品牌向上、区域深耕稳扎稳打，聚力二次深度全国化，确定性在白酒板块居前。

    盈利预测：二季度延续稳健节奏，省外表现更佳，虽行业动销维持“弱复苏”态势，但梦系列仍展现较好韧性，全年业绩确定性仍高。中长期梦6+引领品牌向上、区域深耕稳扎稳打，聚力二次深度全国化。根据最新公告调整盈利预测，预计公司2023-2025 年营收分别为346.83/402.64/464.66亿元，归母净利润分别为110.53/131.62/155.32 亿元，以最新2023/8/28收盘价计算，对应PE 分别为18.5/15.5/13.2 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期。