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    　　洋河股份发布2021 年三季报，前三季度公司实现营收、归母净利润、归母扣非净利润219.42 亿元、72.13 亿元、68.50 亿元，分别同比+16.01%、+0.37%、+21.57%。其中Q3 营收、归母净利润、归母扣非净利润为63.99 亿元、15.51 亿元、16.82 亿元，分别同比+16.66%、-13.10%、+22.95%。

    　　财务分析：Q3 现金回款80.31 亿，同比+41%，高于营收16.66%的增速，合同负债+其他流动负债67.07 亿元，同比+27.7 亿元、环比+11.04亿元，处于历史同期较高水平，应收账款及票据0.51 亿元，同比-90%环比+11.5%，报表质量良好。

    　　点评：

    　　收入利润双增，环比继续改善。前三季度公司实现营收219.42 亿，同比+16.01%（Q1：+13.51%；Q2：+20.74%；Q3：+16.66%），增速继续环比改善。渠道调研显示，三季度梦6+延续上半年高增态势，梦3水晶版产品升级目前已基本完成，海天增速也逐步企稳。此外双沟在振兴苏酒战略下，三季度延续上半年高增态势。

    　　前三季度公司实现净利润72.13 亿，同比+0.37%（Q1：-3.49%；Q2：

    　　+28.61%；Q3：-13.10%），归母扣非净利润68.50 亿，同比+21.57%（Q1：+19.01%；Q2：+27.50%；Q3：+22.95%），Q3 公司归母与扣非增速差异较大，主要是公允价值变动损益影响，较去年同期减少6.99亿元，其中中银证券投资较去年同期大幅减少较多。

    　　基数造成一定波动，盈利能力稳定。前三季度毛利率74.93%，同比+1.73pct；其中Q3 毛利率76.15%，同比+2.98pct，主要跟产品结构升级有关。前三季度期间费用率16.42%，同比-3.18pct，主要是销售费用率及管理费用率下降较大，其中销售费用率10.04%，同比-1.42pct，管理费用率6.18%，同比-0.97pct；其中Q3 期间费用率20.23%，同比-8.28pct，主要是销售费用率大幅下降了4.49pct，收入高增下、旺季促销略有减少带来了费用率下降，此外管理费用率下降1.56pct，研发费用率下降2.05pct，主要跟去年高基数及今年高收入增速有关。

    　　21 年展望：全年激励目标完成确定性强。7 月公司推出股权激励，业绩考核要求为21 年、22 年营业收入分别较上年增长15%。今年上半年整体运行良好，梦6+延续高增态势，梦3 水晶梦升级换代完成，海天亦有好转，天已完成包装升级，目前来看前三季度收入完成全年目标的90%，我们预计今年15%的目标完成确定性强。

    　　未来展望：十四五规划明确，新管理层+股权激励助力新征程。公司制定十四五规划构建“12345”战略体系，打造踏浪领跑的洋河和动力澎湃的双沟，推进企业更高水平上量的持续增长和质的稳步提升，同时提出高端化、全国化、品牌化、国际化的“四化同步”机制，公司十四五规划明确。今年2 月公司选举新一任管理层，张联东出任公司董事长，钟雨出任副董事长及总裁，刘化霜等出任公司副总裁。新董事长管理经验丰富，此前分管经济工作、熟悉企业情况，具有创新性和大项目的工作经验。本次核心骨干持股计划的推出，基本涵盖了现在的公司中高层及业务骨干，我们认为这将充分调动公司积极性，推进公司改革复兴，将有利于公司十四五规划的实施和完成。

    　　投资建议：短期看公司正处于加速恢复期，经营拐点已经显现；中期看公司操作思路清晰，19、20 年两年的调整已初见成效，21 年重点发力梦6+和水晶版梦3。人事调整落地、股权激励推出，共同助力十四五规划实施。长期来看，次高端扩容，梦6+增长空间可观，公司在次高端市场仍具备领先优势，同时渠道利润恢复有望带动海天梦系列恢复良性增长。

    　　我们认为，随着公司经营加速恢复，未来几年整体将呈现双位数增长。

    　　预计21-23 年收入增速分别为16%（上调）、16%、18%，净利润增速分别为8%（上调）（剔除投资收益及公允价值变动损益净利润增长20%）、18%、20%。我们看好公司的短中长期发展态势，按照22 年EPS 给予35X 估值，一年目标价222 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情对白酒行业消费影响较大，宏观经济波动剧烈，公司管理出现重大瑕疵等。