事件：公司发布2021年半年度报告。2021H1，公司实现营业收入155.43亿元，同比增长15.75%；实现归母净利润56.61亿元，同比增长4.82%；实现扣非后归母净利润51.58亿元，同比增长21.13%。

    　　点评：

    　　Q2业绩环比改善，全年营收目标完成过半。单季度看，公司2021Q1营收与归母净利润增速分别增加13.51%与下降3.49%。2021Q2，公司实现营业收入50.23亿元，同比增长20.75%；实现归母净利润17.99亿元，同比增长28.59%，业绩环比出现改善。此前，公司提出力争在2021年实现营业收入同比增长10%以上，经营目标相对稳健。截至2021H1，公司营业收入已完成全年目标的66.96%。三季度即将步入白酒销售旺季，在中秋、国庆双节的催化下，公司经营目标有望超额完成。

    　　改革调整稳步推进，成效逐步显现。自2019年下半年开始，公司相继对产品、渠道等进行改革，改革调整效果已逐步显现。分品类看，公司产品结构优化进程较为理想。作为核心大单品的高端产品梦之蓝M6+已完成全国化推广，基本实现了对M6的替代；水晶版M3正逐步替代M3；M9有望在后续进行升级，梦之蓝占比有望进一步提高。同时，公司规划在年内完成对天之蓝的升级，计划海之蓝在明年升级。2021H1，公司中高档酒实现营业收入125.53亿元，同比增长16.48%；普通酒实现营业收入26.01亿元，同比增长19.18%。分渠道看，公司2019年以来进行营销调整转型，实施“一商为主，多商配合”的渠道改革发展战略，逐步清理优化经销商结构。2020年，公司省内外经销商共减少1097个。从目前情况来看，渠道顺理已步入尾声。2021H1，公司经销商增加112个，产品渠道库存降到1-2个月，经销商利润有所提高。

    　　Q2毛利率有所下滑，净利率提高。2021Q2，公司实现毛利率70.82%，同比下降1.23个百分点。从费用端来看，公司Q2的销售费用率为13.47%，同比基本持平；管理费用率为10.01%，同比下降1.30个百分点；财务费用率为-1.85%，同比下降1.12个百分点。Q2财务费用率下降主要系公司的银行存款增加，使利息收入增加所致。在费用结构优化的情况下，公司Q2的净利率为35.81%，同比增加2.20个百分点。

    　　维持推荐评级。预计公司2021-2022年EPS分别为5.43元和6.33元，对应PE分别为34.05倍和29.20倍。公司于7月15日发布了第一期核心骨干持股计划（草案），业绩考核目标为2021年营业收入较2020年增长不低于15%，且2022年营业收入较2021年增长不低于15%。伴随着产品结构升级与改革调整稳步推进，预计公司业绩有较大的增长弹性。维持对公司的“推荐”评级。

    　　风险提示。产品升级不及预期，渠道拓展不及预期，食品安全风险，行业竞争加剧等。