公司近况

    公司公布股权激励草案，总激励金额10.02亿元，拟激励员工5，100人，其中高管（含张联东、刘化霜）15人，平均533万份；其他骨干员工不超过5，085人，平均18万份，授予价格为回购价格（103.73元，按现价计算浮盈91.79%）。考核周期为两年，要求2021/22年收入增速均不低于15%。

    评论

    深度绑定管理层，激活团队活力。从蓝色经典，到梦之蓝，再到M6+的成功，历史证明洋河拥有一支极具战斗力的团队，且营销和管理体系领先行业。2019年的公司深度调整，一方面是公司的营销优势被追平后，产品结构没有及时调整，而出现产品老化、价格透明、渠道利润不足等问题。另一方面是业绩放缓后，内部员工在无股权激励+增量收入考核下，员工薪资待遇难有提升，而出现团队不稳定的问题。目前公司产品结构基本调整到位（梦6到M6t，M3到M3水晶版，重启双沟，未来计划对海之蓝、天之蓝进行升级），战略聚焦M6t；此次股权激励不但绑定核心管理层（张联东、刘化霜等），同时也有利于激活团队活力，提升市场战斗力。

    渠道调整成效初显，渠道利润空间增加，M6+超预期增长，我们预计M3水品版下滑收窄后或于中秋前后实现增长。2019年M6升级为M6t，公司导入经销商配额制，精简经销商数量，实行"1+2/3"大商模式，保证渠道利润。根据我们的渠道调研，目前M6+省内批价约580-590元，渠道库存不足1个月，处于历史最低水平，终端动销及回款情况良好，有较强的增长势能。2020年M3升级为M3水晶版，渠道利润提升，目前水晶版基本完成对老M3的渠道替换，收入下滑幅度收窄至低个位数，我们预计中秋前后或将实现良性增长。去年公司重启“双沟”品牌，成立双沟销售公司独立运作，打造新的增长极，缓解海之蓝和天之蓝的增长压力。

    考核目标更加柔性，增长质量提升。目前公司考核在兼顾基础收入目标的同时，更加重视对价格、库存等的考核，增长思路从压货式增长转变为质量增长，保证渠道利润和公司长期利益。市场秩序改善，营销思维由渠道推动型转变为消费者导向型，改变了经销商恶性竞争、区域间窜货的情况。

    估值与建议

    考虑到股权激励有望进一步激发团队活力，加速业绩释放，我们上调2021/22年收入3.8/5.1%至243/283亿元，上调202122年归母净利润3.1/5.496至89/106亿元。由于盈利预测上调且股权激励落地有望抬升公司估值，我们上调目标价13%至255元，对应2021/22年43/36倍PE，目标价相对当前股价有30%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    梦6+动销不及预期，水晶梦起势情况不及预期，疫情反复影响宴席场景。