事件：此前公司回购总额10 亿元用于员工股权激励，员工购买价格103.73 元为回购均价，激励人数超5000 人，股权激励广度充分，人均20 万，公司前三把手张联东董事长、钟雨总裁、刘化霜执行总裁分别获得1000 万额度，锁定期24 个月，业绩考核目标2021/22 年收入增长均为15%。

    　　新一轮产品生命周期即将全面开启

    　　M6+占位700 元+价格带，已在对老M6 完全替代基础上实现快速增长，省内及部分主流消费价格带较高的省份消费氛围培育较好；M3 水晶版招商铺市已完成，此前省内消费者接受度略慢，主因系水晶版价格由400元上提至500 元、对四开形成价格跨越，短期价格大幅提升消费者培育周期拉长，目前市场接受度逐步提高，参考M6+培育节奏，后续中秋旺季有望实现放量。后续天之蓝、海之蓝预计分别于本月、明年初进行换版升级，故2022 年起，公司将实现全部主导产品均开启新一轮产品周期。

    　　渠道改革稳步推进，产品换代背后本质是营销模式创新本轮公司两大核心大单品M6+、M3 水晶版换代背后的核心是全新控盘分利模式（一物一码，多码关联）带来的营销模式创新。此外，费用投放体系重新确立，将客勤礼品费用转向围绕消费者展开，费用效率得到提升，M6+与M3 水晶版已形成组合拳；推进厂商一体化改革，建立“一商统筹、多商配衬”模式，当前公司核心产品价格体系稳定，公司与经销商关系显著改善，渠道销售动力增强；公司两大事业部裂变成五个，新增高端、梦之蓝、海天、双沟事业部，进一步细化组织架构，伴随各产品渠道打法分立，有的放矢提升效率。

    　　投资建议

    　　目前公司正推进百日攻坚行动，并即将对天之蓝进行换版，改革有序推进，自M6+起逐步迎来各价格带的新一轮产品生命周期，乐观情况下可展望21 年收入端边际加速。此前张董事长开始分管销售，是对已经成型的营销战略、战术做加法，在新任领导带领下，公司有望逐步加速业绩释放。预估2021~2023 年收入分别为243、287、335 亿元，同比分别+15%、+18%、16%，归母净利润分别为80、98、118 亿元，同比分别+7%、+22%、20%，当前股价对应2021~2023 年P/E 分别为37x、30x、25x，维持 “买入”评级。

    　　风险提示

    　　渠道营销调整进度不及预期；海之蓝、天之蓝恢复进度不及预期；梦之蓝M6+、水晶版推广进度不及预期。