核心观点

    改革调整有望强化增速目标，股权激励未来有望推进。公司近期发布《关于调整部分公司领导工作分工的通知》，研究决定张联东主持洋河股份的全面工作，分管集团贸易全面工作，主持双沟全面工作；刘化霜分管产品中心和国际化战略工作，负责集团贸易党委工作。此次管理层调整引发市场担忧，但我们认为此次调整有望强化洋河集团在公司经营管理中的决定权，进而推动强化增速目标，以十四五规划为纲要加速发展。同时，在员工激励方面，公司今年内部推动体制调整，通过建立营销人员高增长高激励机制等方式，提升员工积极性。公司在19 年10 月至20 年10 月间累计回购股份966.1万股，平均成本为103.7 元（含交易费用）；回购的股份将用于对核心骨干员工实施股权激励或员工持股计划，实施期间为回购完成后的36 个月；随着管理层调整到位，公司未来有望加速股权激励，进一步激发经营活力。

    海天双沟有望升级，推动全系产品同步发力。梦6+的升级换代有效抬升了批价，渠道利润提升明显，动销加快，放量增长；公司加大M3 水晶版推销，动销有望超出市场预期。在梦6+和梦3 水晶版成功升级后，预计公司21 年将陆续对天之蓝、海之蓝及双沟品牌进行升级换代，实现蓝色经典海天梦及双沟同步发力，加速业绩增长。渠道反馈预计天之蓝将在7~8 月进行升级。

    江苏经济快速恢复苏酒受益，二季度有望实现较高增速。边际上，近期海、天、梦3 水晶版、梦6+的批价分别达到约125/270/420/620 元，终端价分别达到约135/290/450/650 元，稳中有升。另一苏酒今世缘对开和四开在近期提价动作后，批价分别上行至255/425 元左右，终端价分别上行至280/450元左右。今年以来，江苏地区经济恢复良好，GDP 以及居民收入增速等指标均在全国领先；受益于此苏酒名酒一季度业绩均实现稳定增长，我们预计二季度有望继续巩固增速，推动全年业绩增长。中长期看，江苏省白酒消费升级趋势明显，公司通过产品换代拔高定位顺应趋势，看好长期业绩增长空间。

    财务预测与投资建议：上调营收和毛利率，预测公司21-23 年每股收益分别为5.57、6.55 和7.45 元（原21-23 年预测为5.51、6.46 和7.32 元）。结合可比公司估值，给予21 年42 倍PE，对应目标价233.94 元，维持买入评级。

    风险提示：省外拓展进度偏慢、消费需求不及预期、食品安全事件风险。