2020 年前三季度业绩低于我们预期

    　　公司公布1-3Q20 业绩：实现营业收入22.62 亿元，同比下降5.0%，归母净利润1.54 亿元，同比下降49.2%，扣非归母净利润1.39 亿元，同比下降52.0%，低于我们预期，主因新冠疫情影响及高附加值客户订单减少所致。分季度看，Q1/Q2/Q3 营收分别增长（下降）-24.3%/+7.1%/+0.1%，归母净利润分别下降45.8%/39.2%/57.1%。

    　　发展趋势

    　　1、疫情拖累1-3Q 业绩表现。公司1-3Q20 营收同比下降5.0%，其中单Q3 营收同比增长0.1%，环比增幅有所放缓，主要受疫情冲击及高附加值客户订单下滑的影响。2020 年9 月，美盈森习水精品包装智能制造项目部分产线开始试生产运营，旨在开拓习水及周边地区酒类包装市场，我们认为未来随着业务条线的拓展有望带来白酒包装领域的增长空间。

    　　2、盈利能力有所下滑。1-3Q20 公司实现毛利率28.3%，同比下滑4.4ppt。费用端，销售费用率8.4%，同比提升1ppt；管理&研发费用率11.3%，同比提升1.3ppt；财务费用1.1%，同比提升1.2ppt，主要受汇兑损失增加所致。综合作用下，1-3Q20 公司实现净利率6.8%，同比下滑5.9ppt。

    　　3、后续关注产能扩张与新客户拓展。产能布局上，公司积极推进产能扩张，2020 年7 月，公司在越南的高端环保包装生产基地开工建设，我们认为项目未来落地后有望实现东南亚-南亚地区的辐射，提升服务半径内即时供货能力，提高区域市场竞争力。公司在产能扩张的同时着力打造智慧化生产平台，在东莞、成都、长沙、六安的智慧制造工厂已经投入使用，我们认为有望提高生产效率。在客户拓展上，公司在现有品牌客户资源的基础上，持续开拓在白酒产业、消费电子、汽车零配件、医疗用品、家用电器、食品饮料等多领域的新客户，我们认为未来有望带动业绩改善。

    　　后续需跟踪公司产能扩张进展及新老客户订单情况。

    　　盈利预测与估值

    　　由于下游客户订单恢复情况慢于预期，我们下调2020/2021 年净利润9.2%/3.5%至3.50 亿元/4.05 亿元。

    　　当前股价对应2020/2021 年19.8 倍/17.2 倍市盈率。

    　　维持跑赢行业评级，但由于盈利预测下调，我们下调目标价4.0%至5.47 元对应23.9 倍2020 年市盈率和20.7 倍2021 年市盈率，较当前股价有20.5%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动、下游客户订单持续承压。