2016 年&2017Q1 营收同比增10%和3.7%，净利润同比增1.3%、45.2%

    公司发布2016 年报和2017 年一季报，2016 年实现营收22.2 亿，同比增长10.1%，分产品看，轻型包装营收同比增长19.3%至15.6 亿；重型包装营收同比下滑13.9%至1.07 亿；第三方采购营收同比下滑6.9%至5.08 亿。2016 年四季度原料价格的暴涨导致公司在四季度停止了一部分客户的供应，影响了2016 年营收的增速。2016 年公司实现净利润2.23 亿，同比增长1.3%，导致增速较慢的主要原因与2016 年四季度原料价格大幅上涨、计提6833 万商誉减值以及金之彩亏损1606 万不达预期有关，2016 年EPS 为0.14 元。

    2017 年一季度公司的营收同比增长3.7%至5.6 亿，导致2017 年营收增速放缓的原因是在原料价格大幅攀升之后，公司的第三方采购业务的盈利能力急剧下滑，公司在一季度放弃了很多第三方采购的订单，而2016 年一季度公司的第三方采购营收达到1.8 亿，因此如果单看高附加客户所贡献的营收，我们预计增幅大致在50%，因此公司一季度高附加客户的订单实现了快速增长。

    2017 年一季度公司的净利润同比增长45.2%至5262 万元，净利润快速增长主要因一季度公司完成了产品提价。

    盈利能力迅速恢复，期间费用率尚需有效控制

    2016 年公司的毛利率为29.5%，同比增加2.9 个百分点；分产品看，轻型包装毛利率同比提升1.5 个百分点至31.9%，重型包装和第三方采购的盈利能力分别提升0.6 和4.4 个百分点至28.2%、16.8%。

    2017 年一季度公司的毛利率为30.6%，同比提升8.7 个百分点，环比2016年四季度提升1.9 个百分点，考虑到2017 年一季度箱板瓦楞纸价格较2016 年同期上涨40%，因此2017 年一季度公司盈利能力能迅速恢复，再一次证明美盈森是一家拥有定价权的公司。鉴于2017 年3 月中旬箱板瓦楞纸的价格出现20%幅度的下跌，我们判断公司二季度的盈利能力有望显著提升。

    2016 年公司的期间费用率为15.8%，同比降低0.2 个百分点；其中销售费用率同比上升0.2 个百分点至7%，管理费用率同比降低0.5 个百分点至10.6%。

    2017 年一季度公司的期间费用率为19%，同比增加5.7 个百分点，其中销售、管理费用率分别上升3.4 和2.8 个百分点至8.3%、11.4%。我们认为随着后期箱板瓦楞纸的价格恢复理性，公司的第三方采购业务重新开展，公司的费用率有望得到有效控制。

    消费升级助力包装产业向龙头集聚

    我们坚定看好国内包装行业的龙头企业主要逻辑是基于消费升级背景下，下游消费端的份额正不断向优质品牌集中，从而倒闭整个包装产业优胜劣汰，包装龙头企业凭借优质客户的绑定，将长期保持不俗的成长性。此外，消费升级意味着国内对高端包装的需求量将稳步增长，龙头企业在提供具备设计质感的高端方面竞争优势明显。

    我们预测公司2017-2018 年PE 为29 倍、20 倍，考虑公司的经营情况已经开始迅速回升，并且公司目前账面拥有20 亿现金以及资产具备很大的重估价值，给予“买入”评级。

    风险提示：战略级大客户下单量低于预期。