西部建设1——3Q 净利润同比下降20.7%符合预期西部建设公布1——3Q 业绩：营业收入80.5 亿元，同比增长8.4%；归属母公司净利润1.8 亿元，同比下降20.7%，对应每股盈利0.35元，处于前期业绩预告的下沿区间。其中三季度实现净利润1.04亿元，对应每股收益0.20 元，同比下滑41.4%，环比下滑7.8%。

    　　新签订单上升，收入小幅增长，成本上升拖累毛利率下行。公司三季度新签订单1591 万方，占前三季度订单总量的37%。3Q 收入同比小幅增长1.6%，毛利率同比/环比分别下降4.2/0.5 个百分点至12.2%，主要是因为运输费用及原材料水泥成本上涨。费用率小幅上升，净利率下滑至3.4%。3Q 三项费用率同比上升0.1个百分点，主要是新区域开拓导致销售费用大幅上升；有效税率上升4.1 个百分点至20.8%，净利率下滑2.5 个百分点至3.4%。

    　　应收账款继续增加，经营现金仍是净流出。三季度末，应收账款较二季度增加13.8 亿至87 亿元，占总资产比例提高4.5 个百分点至61%，3Q 收现比39%，较2Q 提高11 个百分点，同比提高2 个百分点。3Q 经营现金净流出2.1 亿元，1——3Q 经营现金净流出9.9 亿元，3Q 净负债率较2Q 上升6 个百分点至40%。

    　　发展趋势

    　　地产调控后中期需求面临下行风险，原材料涨价导致毛利率可能继续下降。近期，受房地产调控政策影响销售面积开始下滑，明年可能传导至新开工和投资，中期需求面临下行风险。另一方面，由于近期水泥等原材料价格加速上涨，可能导致毛利率进一步承压，四季度仍有下降可能。

    　　盈利预测

    　　综合考虑原材料价格上涨拖累毛利率下降，以及坏账计提方法变更后对坏账损失的影响，我们将2016、2017 年每股盈利预测分别从人民币0.4 元与0.48 元下调14%与39%至人民币0.34元与0.29 元。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应2016e P/E 23.8x，P/B 1.9x。我们维持中性的评级，但将目标价下调12.28%至人民币7.50 元，对应1.7x2017 P/B，较目前股价有7.86%下行空间。

    　　风险

    　　水泥价格超预期上涨；应收账款风险。