Q3 营收同比增长5.2%，汇兑收益贡献盈利弹性公司前三季度营收同比下降1.5%至67.40 亿元，归母净利同比增长10.9%至1.43 亿元，扣非归母净利同比增长7.2%至1.28 亿元，利润表现优于收入主要系汇兑收益有所增加所致。分季度看，Q3 单季营收同比增长5.2%至24.79 亿元，归母净利同比增长1.2%至0.57 亿元，扣非净利润同比略降0.4%至0.56 亿元。我们预计公司2022-2024 年EPS 为0.28（办公/云服务分别为0.25/0.03 元）、0.32、0.47 元，参考办公集采/云服务可比公司22年28/33 倍PE（Wind 一致预期），考虑到公司办公业务ToB 收入占比高/云服务业务尚处转型之中，分别给予办公/云服务业务22 年26/30 目标PE，对应目标价7.40 元，维持“买入”评级。

    B2B 业务客户结构调整，云视频方面加大研发投入办公集采方面，B2B 业务持续聚焦优质大客户，推动办公物资、MRO、员工福利等多板块业务放量，我们预计前三季度B2B 业务营收同比微增，主要系22 年以来客户结构调整、对部分客户主动缩量所致；自主品牌方面，公司持续推动渠道建设，携手吾皇猫等中国文化属性IP 打造爆款产品，但外部环境扰动下我们预计前三季度收入有所承压；好视通方面，公司持续聚焦“云+端+行业”布局，稳步推进智慧政务、智慧教育、智慧金融等项目落地，但在市场竞争加剧、研发投入加大下，我们预计前三季度营收同比微增，净利润短期承压，伴随智慧政务/教育项目落地，长期增长动力充足。

    期间费用率同比下降1.4pct，合同负债较年初增161.89%22 年前三季度销售毛利率同比上升0.1pct 至9.9%，我们判断主要系B2B业务严控采购成本、调整客户结构、加快产品迭代等因素所致；前三季度期间费用率同比微降1.4pct 至6.0%，其中销售费用率同比略升0.2pct 至4.5%，管理+研发费用率同比微降0.03pct 至3.0%，与同期相比基本稳定；财务费用率同比下降1.5pct 至-1.4%，主要系公司汇兑收益增加所致。此外，截至3 季度末公司合同负债较年初增长161.89%至1.45 亿元，主要系预收客户贷款较年初增加所致，为后续收入释放奠定基础。

    办公集采龙头，维持“买入”评级

    考虑到客户结构调整，我们下调B2B 收入预测，预计22-24 年归母净利分别为2.05、2.37、3.47 亿元（前值2.22/2.94/3.82 亿元），对应EPS 为0.28（办公/云服务分别为0.25/0.03 元）、0.32、0.47 元，参考办公集采/云服务可比公司22 年28/33 倍PE（Wind 一致预期），给予办公/云服务业务22年26/30 目标PE，对应目标价7.40 元（前值7.00 元），维持“买入”评级。

    风险提示：疫情发展不确定性，客户拓展不及预期，云视频行业竞争加剧。