业绩回顾

    　　2021 年业绩符合我们预期，1Q22 受疫情影响短期承压公司公布2021 及1Q22 业绩：2021 年实现营收57.60 亿元，同比增长17.3%，对应归母净利润7.13 亿元，同比增长21.9%，符合我们预期。其中4Q21 公司实现营收17.61 亿元，同比增长6.5%，对应归母净利润2.22亿元，同比下滑0.23%；考虑到4Q21 气候转冷偏慢且20 年同期历史销售基数较高，公司4Q21 销售表现较为稳定。1Q22 公司营收为12.86 亿元，同比下滑2.5%，对应归母净利润为1.59 亿元，同比下滑12.8%，我们认为1Q22 国内点状疫情影响加大，公司通过多品牌矩阵多渠道整合展现出一定的经营韧性。

    　　加盟业务实现快速增长，线上及直营业务稳定扩充。公司2021 年线上业务实现营收16.12 亿元，同比增长14.0%，直营渠道实现营收3.71 亿元，同比增长10.9%，加盟渠道实现营收20.3 亿元，同比增长22.8%。

    　　2021 年度延续高比例分红政策，彰显中长期发展信心。公司21 年前三季度已分红派息5 亿元，2021 年度延续同等规模分红，年度综合分红金额达到10.1 亿元，我们预计总分红比例达到141%，以丰厚股息回馈投资者。

    　　发展趋势

    　　多品牌矩阵覆盖细分市场，推进高端国际化、年轻化转型。目前公司主品牌罗莱定位中高端床品市场，对接中高收入群体多元化、细分化功能需求；LOVO 品牌深耕线上性价比，核心价格带300~600 元，与主品牌明确区分，努力打造线上年轻化家纺品牌，与主品牌对各细分市场实现协同覆盖。

    　　线下渠道尚存扩充空间，线上提价带动毛利率提升。公司在2020 年疫情发生后短期渠道调整数量小幅缩减，2021 年公司整体门店数量恢复扩充，直营门店数量净增4 家至261 家，加盟渠道数量快速扩充，年内净增241 家达到2220 家，考虑到公司历史渠道规模我们认为中短期加盟渠道数量有望保持年均10%增速扩充。此外公司线上线下主品牌价格带差距客观存在，未来适当提升线上产品价格带有助于维持品牌调性并提升渠道销售毛利率。

    　　盈利预测与估值

    　　综合考虑公司渠道扩充弹性及短期疫情扰动等多方面因素，我们维持2022及2023 年盈利预测，当前股价分别对应公司2022/23 年13.7/12.1 倍市盈率，维持中性评级。维持目标价16.59 元，目标价分别对应公司2022/23年17/15 倍P/E，较当前股价有23.7%上行空间。

    　　风险

    　　美国业务增速放缓，国内点状疫情影响，新拓门店进度低于预期等。