2023 年业绩符合预告，低于我们预期；1Q24 业绩低于预期公司公布2023 年业绩：收入47.8 亿元，同比增长22.5%；归母净亏损10.5亿元，同比亏损扩大，落入预告归母净亏损8~12 亿元区间；扣非净亏损10.8亿元，同比亏损扩大，落入预告扣非净亏损8~12 亿元区间。公司收入略低于我们预期，亏损大于预期，我们判断主要系毛利率低于预期，且产生信用减值、资产减值损失合计4.7 亿元拖累利润。同时发布1Q24 业绩：收入15.8亿元，同比增长43.4%；归母净亏损9,424 万元，亏损同比扩大。1Q24 收入好于我们预期，但利润低于我们预期，我们判断主要系毛利率略低于预期，同时费用投入超预期。

    　　发展趋势

    　　2023 年社交电商主业收入、毛利率承压影响利润，减值损失亦有拖累。2023年公司社交电商业务（新口径）收入同比下降24%至17 亿元，我们认为主要系线上直播带货业务受排播率、公司内部运营效率等因素影响而下滑，但我们判断2H23 主业收入已企稳。参考社交电商服务（旧口径，包括新口径下的自营品牌与品牌经销收入）披露数据，2H23 收入同比增长3.2%。毛利率方面，2023 年社交电商下降23ppt 至-0.4%，我们判断主要系“遥望X27”处于投入期，产生场地、人员等前置开支。此外，2023 年公司产生资产减值损失1.3 亿元、信用减值损失3.4 亿元拖累利润，前者主要系计提时尚媒体业务子公司商誉减值损失合计1.1 亿元，后者为坏账损失。

    　　1Q24 社交电商GMV 快速增长，毛利率环比恢复。根据公司公告，1Q24 实现GMV 45 亿元，同比增长约80%，我们判断增长驱动包括：1）“遥望X27”线下直播主题商场正式营业，产能逐步释放；2）公司加强与主播合作、增强内部运营效率，或提升排播率。毛利率方面，1Q24 为8.1%，同比下降1ppt、环比提升10ppt，我们认为伴随公司收入放量，经营杠杆或逐步显现。

    　　关注“遥望X27”GMV 放量及公司新业务拓展。我们认为，公司的遥望云系统、供应链SaaS 平台及直播运营体系有望与“遥望X27”的线下直播主题商场模式形成较好协同，有望放大收入规模、增强公司盈利效率。此外，公司亦积极拓展业务边际，包括短剧业务、联合出品综艺、线下演唱会等，其中短剧方面，公司公告指出1Q24 已实现流水约8,000 万元。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司毛利率或持续承压，我们下调24 年归母净利润自2.3 亿元至亏损1.5 亿元，下调25 年归母净利润58%至1.5 亿元。当前股价对应36 倍25年P/E。考虑到公司所在社交电商赛道维持高景气度，且公司收入有望快速增长，维持跑赢行业评级，由于24 年预计仍亏损，切换至25 年P/E 估值，下调目标价41%至6.5 元，对应40 倍25 年P/E，潜在上行空间11%。

    　　风险

    　　GMV 增长不达预期，供应链业务低于预期，直播产业链价值分配变化，AI虚拟人及短剧等新业务拓展不达预期。