事件：公司披露22 年年报及23 年1 季报。2022 年公司实现营业收入39.01 亿元，同比增长38.75%；归母净利润为-2.65 亿元，略低于此前业绩预告下限；扣非归母净利润为-3.19 亿元，低于业绩预告区间下限；公司23Q1 实现营业收入11.02 亿元， 同比增长37.22%，归母净利润为-0.38 亿元，同比下降143.88%，扣非归母净利润为-0.45 亿元，同比下降154.65%。

    　　鞋履业务库存逐步出清，直播电商龙头地位凸显疫情影响下，公司鞋履业务线下渠道受影响较大，鞋履业务处于亏损状态。考虑到公司通过清货促销等形式快速消化库存，公司全年计提坏账及存货跌价准备约2.91 亿元，对公司整体利润端有所拖累；我们认为目前公司鞋业业务库存大幅降低，对2023 年业绩影响或相对有限。2022 年公司核心增长业务直播电商业务实现GMV150 亿，同比增长约50%。我们认为Q1 为电商淡季，展望Q2，公司有望调整开播节奏，主播排期有望增加，预计GMV 增速环比或有提升。

    　　公司发布股权激励方案，绑定公司核心管理人才4 月27 日，公司发布2023 年股票期权激励计划，拟对包括董事、中高层管理人员等在内的269 名激励对象授予4000 万股票期权，约占总股本的4.39%，行权价格为14.33 元/股；我们认为股权激励方案确认有利于激发公司组织活力，深度绑定优秀管理人才。

    　　非标业务稳步推进，构筑第二增长曲线

    　　对于服饰非标领域，公司完成了基于“遥望云”系统的服饰供应链基础建设，筹备使用面积15 万方的“扶摇”项目，进行服饰分销业务的初步尝试，进一步整合服装供应链。我们看好非标业务的增长潜力，公司凭借多层次主播矩阵，有望实现服装供应链高效流转，贡献可观的GMV 增量。

    　　投资建议：预计公司2023/2024/2025 年营收分别为57/78/100 亿元，同比分别增长45%/37%/29%，归母净利润分别为4.5/7.1/9.8亿元，其中24/25 年分别同比增长57%/38%，对应PE 分别为43X/28X/20X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：监管政策风险，非标业务增长不及预期，直播电商行业竞争加剧，商誉减值风险