公司充分享受MCN 行业发展红利，业绩增长可期。我们预测，2020-22 年EPS为0.47/0.75/0.97 元，对应PE 为48/30/23 倍。考虑到公司业务属性不同，采用分部估值法。女鞋业务受疫情影响业绩承压，给予2 倍PS。互联网营销业务处于高速成长期，社交电商具备高增长潜力，给予46 倍PE。综合考虑，我们认为公司合理市值为199.23 亿元，对应目标价27.00 元，首次覆盖给予“增持”评级。

    从女鞋龙头到时尚生态圈构建者。星期六为深圳证券交易所第一家上市女鞋企业，公司积极把握时尚和零售行业趋势，转型构建时尚零售生态圈。2017 年收购时尚新媒体公司时尚锋迅83%股权和北京时欣80%股权，2019 年以现金支付和发行股份的形式收购互联网营销及MCN 机构遥望网络，进一步完善时尚零售生态圈产业链。

    2019 年公司实现收入22.7 亿元/+48.5%，归母净利润1.76 亿元/+1871.4%，业绩增长强劲，初步显现布局成效。

    鞋服业务：主动优化线下渠道，剥离工厂专注品牌。2019 年上半年鞋服业务收入5.70亿元/-12.40%。公司主动优化线下门店渠道，门店数降至1352 家，减少直营店比例（下降至72.04%），增加品牌集合店，提高单店效益（2018 年为79.7 万，4 年CAGR 为10.2%）。2019 年通过转让子公司，完全剥离公司生产产能，未来将专注于品牌运营和零售及供应链管理。

    营销业务：牵手遥望网络，深度布局MCN。得益于遥望并表，2019 年上半年互联网营销业务收入为3.20 亿元/+282.63%。遥望网络为互联网营销及MCN 领域的佼佼者，2016-2018 年净利润CAGR 高达119.0%，2018 年净利润达1.68 亿元。遥望网络旗下有传统互联网广告、腾讯生态圈营销以及社交电商三大业务，2018 年1-10 月手游等传统互联网广告占比26.4%，腾讯生态圈营销收入占比达69%，随着腾讯生态圈营销收入占比不断提升，公司盈利能力显著提升。2018 年底，公司开始布局社交电商MCN 业务。公司MCN 业务有望成为未来重要增长点，基于“人-货-场”

    逻辑不断构建核心优势。1）人：旗下有明星艺人王祖蓝、张柏芝，亦有网红乃提Guli、瑜大公子等，同时辅以完善的达人孵化机制，为长期可持续的内容输出提供保障；2）货：从招商、选品、供应链到售后的全环节覆盖。自建平台“红人好货”为主播提供一站式选品服务，创立摇篮基金为商品售后服务提供保障；3）场：自有文创团队为达人提供内容策划，为品牌提供营销方案。

    风险因素：行业政策变化、直播电商市场竞争加剧、重点签约达人流失等。

    投资建议：公司充分享受MCN 行业发展红利，业绩增长可期。我们预测，2020-22年EPS 为0.47/0.75/0.97 元，对应PE 为48/30/23 倍。考虑到公司业务属性不同，采用分部估值法。女鞋业务受疫情影响业绩承压，给予2 倍PS。互联网营销业务处于高速成长期，社交电商具备高增长潜力，给予46 倍PE。综合考虑，我们认为公司合理市值为199.23 亿元，对应目标价27.00 元，首次覆盖给予“增持”评级。