评论：

    2010 年业绩低于预期，主要源于投入增加。我们预期2010 年业绩0.75 元，低于预期主要源于：1.钢价持续上涨，四季度提价基本能覆盖钢价上涨，但未带来毛利率回升。2.研发投入增加、合肥新生产线投入等导致费用高于预期，但夯实未来增长基础。从全年来看，营业利润增幅32%，显著低于收入增幅59%，主要由于2010 年毛利率比2009 年显著回落。这是原材料价格影响下家电行业的普遍现象。

    合肥生产线建设进度符合预期。目前第一条6 万吨生产线已投产，第二条线也将于近期开始调试。预计合肥生产线投产后，苏州储备地块的开发或将列入日程。

    家电彩板行业需求仍然旺盛。目前冰洗彩板渗透率约45%，小家电空调彩电等彩板渗透率估计不到10%。纵向看，冰洗行业增长及渗透率提升未来几年将持续；横向看，向其他家电领域的渗透才刚刚开始。

    未来毛利率或稳定于正常水平。公司2010 年毛利率已回落至08-09 年水平，未来有望维持稳定，源于：1.产品结构提升。四季度研发投入增加，产品系列多样化带来的竞争力提升或逐步体现；后续苏州储备地块开发保障产品结构提升的持续性。从整机厂商角度看，成本压力亦促使其大幅提升产品结构，而外观正是整机产品提升的关键之一。2. 客户结构稳定。未来订单增长仍有大比例来自利润较好的外资客户，如松下、LG 及坂和贸易等，公司对于大客户的产品横向渗透力度将加大。3.钢价单边上涨未必持续。目前钢价单边上涨已持续较长时间，带来一定的成本压力，这一情况未来或出现变化。当然，如果钢价持续高涨，短期对毛利率或有负面影响，但对收入影响正面。

    从利润率空间来看，2010 年净利率降至9.2%，ROIC 已低于20%，在家电上游属于合理偏低水平；考虑到其他竞争对手盈利能力应低于禾盛（因规模、效率、资金成本及客户结构等因素），我们认为行业利润率已无显著压缩空间。

    公司在家电彩板市场已占据先发优势，与外资钢铁厂商及客户的合作关系紧密，即将打开海外市场空间。我们依然看好公司产能扩张及需求前景，将合理利润率降至2010 年水平左右（考虑钢价上涨及投入增加等因素），下调公司2010-2012 年EPS 分别至0.65 元（-0.10）、1.14 元（-0.21）与1.59 元（-0.29），维持“增持”评级。如钢价上涨持续性不强，业绩有超预期可能。

    公司年报将于3 月16 日披露。