业绩回顾

    　　1H17 业绩下滑44.7%，低于预期

    　　万马股份公布1H17 业绩：营业收入32.0 亿元，同比增长17.2%；归属母公司净利润5719 万元，同比下降44.7%，对应每股盈利0.06 元，业绩增长低于预期。毛利率同比下降4.6ppt 拖累业绩，主要由于铜、光纤等原材料价格上涨。公司预计1~3Q17 归母净利润同比增长-40~0%至0.78~1.31 亿元，拟每10 股派息1 元。

    　　发展趋势

    　　线缆收入增长复苏，毛利率依然承压。西安奥凯问题电缆事件后，市场需求转向高质量大型供应商，公司订单二季度加速增长，1H17 电力产品收入增长15%。但由于2H16 以来铜价大幅上涨，此外光纤价格同样持续上涨，电缆、光缆的毛利率均受到侵蚀，毛利率分别下降5.0、4.4ppt。由于对下游大客户的议价能力有限，线缆板块的毛利率水平在短期内难有改观，将拖累业绩。

    　　材料板块需求有所改善，但竞争依然激烈。受硅烷产品等市场需求增长，高分子材料1H17 收入增长12%。但由于市场竞争进一步加剧，产品价格和利润水平下滑幅度较大，导致毛利率下降3ppt至12.3%。我们认为需求有所改观下行业竞争环境依旧激烈，期待公司业绩规模扩张后利润率能够有所改善。

    　　定增完成，充电设施运营项目加大前期投入。公司定增股份已于7 月上市，充电设施运营项目稳步推进，已在广州、海南等多地设立投资公司，已建成充电站利用率也在逐步提升。此外公司将与深圳乾龙快运设立合资公司从事电动物流车运营，从而进一步提升充电设施使用率。但由于业务推广期投入较高，我们预计充电运营板块短期内难以实现盈利。

    　　盈利预测

    　　考虑毛利率持续承压以及借款增加导致财务费用的提升，我们下调2017/18 年EPS 预测5/9%至0.19/0.20 元。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应2017/18 年58/56x P/E。由于可比公司估值水平均有所回升，我们维持12 元的目标价，对应2017 年64x P/E，维持中性评级。

    　　风险

    　　充电业务推广缓慢；竞争加剧；原材料价格进一步上涨。