20 年扣非归母净利润同比微增，公司21 年营收同比增长目标为20%～50%水晶发布年报，20 年实现营收32.2 亿元（YoY：7.5%）；归母净利润4.4亿元（YoY：-9.7%），低于Wind 一致预期（4.9 亿元），同比下降因核心客户需求疲弱以及19 年公司减持日本光驰股份获1.1 亿元投资收益产生的高基数效应；扣非归母净利润3.55 亿元（YoY：0.93%）。4Q20 水晶实现营收9.6 亿元（YoY：3.2%，QoQ：7.9%）；归母净利润1.3 亿元（YoY：-0.5%，QoQ：-1.5%）；扣非归母净利润0.8 亿元（YoY：18.2%，QoQ：-33.9%）。

    　　结合“5+3”战略布局，公司21 年营收同比增长目标为20～50%。我们预计水晶21/22/23 年EPS 为0.49/0.59/0.70 元，目标价13.23 元，维持买入。

    　　光学元器件营收及盈利性表现稳定，光学面板新品批量出货营收增长亮眼分板块来看，20 年水晶光学元器件营收为20.8 亿元（YoY:3.9%），毛利率为28.0%（YoY:1.3pct）；光学面板实现营收4.5 亿元（YoY: 47.7%），毛利率5.2%（YoY:-15.9pct，因新项目量产初期经济效益尚未体现）；生物识别营收受疫情蔓延、3D 技术推广进度放缓同比下降8.2%至4.4 亿元，毛利率为45.9%（YoY:10.7pct）；新型显示（AR+）尚处于业务布局及开发初期，营收规模较小（2754 万元，YoY:-0.5%），且盈利水平较低（毛利率-13.5%，YoY:-23.1pct）。此外，反光材料板块得益于新品量产销售，营收止跌回升，同比增长8.8%至1.89 亿元，毛利率同比提升0.9pct 至37.2%。

    　　“5+3”战略布局雏形初现，AR 业务发展信心坚定并已取得历史性突破20 年水晶继续加大研发投入，研发费用率同比增加1.2pct 至6.5%，并在产品结构不断优化的基础上初步形成了围绕光学元器件、薄膜光学面板、生物识别、新型显示（AR+）、反光材料五大产业群，覆盖大中华区、欧美区和泛亚太区三大市场板块的“5+3”战略布局，其中水晶AR 业务发展信心坚定，配套研发生产的AR-HUD 首次获得国内高端汽车品牌的产品认证，取得历史性突破。同时，水晶还通过加快韩系及北美光学元件终端市场开拓、完善薄膜光学面板产品布局、推进DOE/Diffuser 量产等充分发挥公司精密光学冷加工、精密光学薄膜、半导体光学的技术实力，强化主业成长持续性。

    　　目标价13.23 元，维持买入评级

    　　结合疫情蔓延及中美贸易摩擦致主要客户下游需求疲弱、控股子公司员工侵占公司财产产生资产净损失，我们预计21/22/23 年归母净利润为5.9/7.2/8.6亿元（21/22 年前值：7.4/8.9 亿元）。参考Wind 一致预期可比公司21 年PE 均值25.5 倍，考虑到水晶在新型显示领域的前瞻布局及标的稀缺性，给予27 倍21 年预期PE，目标价13.23 元（前值：19.78 元），维持买入。

    　　风险提示：光学竞争加剧削弱盈利能力的风险；研发进展不及预期的风险。