东方雨虹发布三季报：Q3 实现营收64.80 亿元（yoy-23.84%，qoq-19.69%），归母净利3.34 亿元（yoy-67.23%，qoq-43.91%）。2024 年Q1-Q3 实现营收216.99 亿元（yoy-14.44%），归母净利12.77 亿元（yoy-45.73%），扣非净利10.99 亿元（yoy-49.41%）。公司单三季度归母净利低于我们预期（6.13 亿元），主因收入同比降幅超预期，叠加计提减值损失所致。但考虑到公司为防水材料龙头企业，三季度末专项债发行加速，部分重点工程开工/施工进度有望加快，我们维持“买入”评级。

    　　1-9M24 成本压力趋缓，毛利率同比基本持平

    　　24 年前三季度毛利率29.13%，同比+0.07pct，3Q24 毛利率28.9%，同/环比-0.5/+0.1pct。据Wind，主要原材料沥青前三季度均价为3818 元/吨，同比-4.1%，单3 季度均价为3765 元/吨，同比/环比-5.8%/-2.1%，成本侧压力边际改善。我们推测单季度毛利率同比略降，或主因零售收入增速放缓。

    　　1-9M24 期间费用表现刚性，销售费用同比提升24 年前三季度期间费用率18.6%，同比+2.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为10.3%/5.6%/1.9%/0.7%，同比+1.8pct/+0.4pct/+0.4pct/+0.2pct，期间费用绝对值40.3 亿元，同比+0.3%，整体费用表现刚性，其中销售费率同比提升较多，绝对值同比+3.3%。24 年前三季度归母净利率5.89%，同比-3.39pct；3Q24 为5.2%，同/环比-6.8/-2.2pct。

    　　紧抓经营回款显成效，期末应收账款账面净值同比-29.3%24 年前三季度经营性净现金流-4.9 亿元，同比+42.9 亿元，主要系公司加强经营回款所致，收现比/付现比分别为99.9%/96.9%，同比+4.8/-8.4pct，截至24Q3 末，公司账面应收账款净值为107 亿元，同比-29.3%，周转率为2.14，公司紧抓经营回款实现良好成效；前三季度累计计提信用减值损失6.3 亿元，但考虑到公司目前账面以房抵债资产规模较大，预计后市仍存一定信用减值压力。24Q3 末公司资产负债率/有息负债率44.1%/17.8%，同比+3.1/+3.7pct。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司收入降幅较快， 我们调整2024-2026 年EPS 分别为0.62/0.86/1.11 元（前值0.76/0.96/1.16 元）。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为20 倍，考虑到公司待处理工抵房规模仍较大，地产收储落地偏缓，房价暂未有企稳迹象，预计减值角度仍存压力，给予公司25 年19倍PE，对应目标价16.40 元（前值12.96 元）。

    　　风险提示：地产和基建投资下行导致需求不及预期；原材料价格大幅上涨。