2023 年上半年公司实现营业收入168.52 亿元，同比增长10.10%;扣非后归属母公司股东的净利润为12.43 亿元，同比增长39.59%；实现EPS 为0.53元。

    　　点评：成本下降第二季度利润同比高增。2023 年上半年公司营业收入增长主要是渠道拓展和产品品类增加所致。原材料降价导致毛利率同比提升，促销和广告费用增加导致销售费用率提升、股权积累费用减少导致管理费用率下降，利息和手续费增加导致财务费用率提升。在毛利率提升和管理费用率下降的影响下利润增速高于营业收入增速。在第二季度扣非后归母净利润为9.19 亿元，同比增长54.71%，同比增速较第一季度提高45.38 个百分点，但营业收入同比增速仅为3.99%，较第一季度下降14.81 个百分点。营业收入的增速回落和房地产行业低迷以及稳健发展的战略有关，净利润的高增主要是成本的下降。2023 年第二季度由于营业成本的下降，毛利率同比提升明显，单季度营业成本同比下降0.44%,单季度综合毛利率为29.10%，同比提高3.16个百分点，原材料沥青价格同比降幅较大影响营业成本下降。

    　　新阶段渠道优化保稳健发展，降低房地产波动影响。受房地产波动影响行业低迷，公司着眼稳健和长远发展，充分提升渠道效率。在工程渠道领域坚持合伙人优先，对合伙人制度进行升级，以“平台+创客”为经营管理模式，充分挖掘合伙人潜能，在基建、保障房等领域提升渠道效能，提升非房领域的市场占有率。同时，积极发展零售业务，在存量房市场的旧房和旧城改造等翻新修缮领域快速布局。充分利用产品多品类优势，利用防水的客户资源和渠道快速发展非防水业务，降低房地产行业波动的影响。2023 年上半年公司各渠道结构明显改善，其中零售渠道、工程渠道和直销渠道的营业收入占比分比为29.98%、36.45%和31.08%，分别提高5.02、4.78 和下降8.37 个百分点；2023 年上半年零售、工程和直销业务渠道营业收入同比增长32.21%、26.68%和下降13.25%，渠道结构进一步得到优化和提效。

    　　民建、涂料零售和修缮引领新模式和新发展。公司以2B 模式为主，把握行业发展的机遇快速成长为绝对的行业龙头。面对行业新变化，公司又着力发展2C 模式，并取得了明显的成效。2023 年上半年公司零售业务营业中民建营业收入达到43.84 亿元，同比高增34.69%，分销网点近20 万家，而去年年底为16 万余家。同时零售的建筑涂料合作家装公司为4800 个，较年底增加600 家，专卖店达到1700 余家，较去年年底增加300 余家。修缮社区服务站达到600 余个较去年年底增加约100 个。公司这些零售业务的快速增长引领公司新模式和新发展。

    　　公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2023-2025 年净利润分别为36.15、46.89 和58.66 亿元，对应EPS 分别为1.44、1.86 和2.33 元。当前股价对应2023-2025 年PE 值分别为21、16 和13 倍。考虑到公司在地产影响的情况下进入稳健发展阶段，民建引领和渠道优化提效带来新模式和新发展，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：地产影响持续性超预期和零售业务发展低于预期。