核心观点

    　　2023 年上半年公司实现营业收入168.5 亿元，同比增长10.1%，对应二季度实现收入93.6 亿元，同比增长4.0%；实现归母净利润13.3 亿元，同比增长38.1%，对应二季度实现归母净利润9.5亿元，同比增长46.1%。上半年公司在工程和零售渠道均有所发力，渠道结构改善也带动利润率持续改善；我们认为下半年伴随着原材料成本下降的影响在利润端体现，业绩将实现逐季修复。

    　　事件

    　　公司发布2023 年半年报，2023 年上半年实现营业收入168.5 亿元，同比增长10.1%；实现归母净利润13.3 亿元，同比增长38.1%。

    　　简评

    　　二季度业绩实现稳健增长，毛利率有所改善。2023 年上半年公司实现营业收入168.5 亿元，同比增长10.1%，对应二季度实现收入93.6 亿元，同比增长4.0%；实现归母净利润13.3 亿元，同比增长38.1%，对应二季度实现归母净利润9.5 亿元，同比增长46.1%。二季度利润增速高于收入增速主要是由于：1. 公司单二季度毛利率达到29.1%较去年同期提升3.2 个百分点；2. 公司销售及管理费用率维持稳定，二季度销管费用率在12.0%，较去年二季度下滑0.3 个百分点；3. 二季度计提信用减值损失2.1 亿元，较去年二季度同期减少1.4 亿元。

    　　工程和零售渠道齐发力，渠道结构不断优化。2023 年上半年公司工程渠道实现收入61.4 亿元，同比增长26.7%，占比从2022H1的31.7%提升至2023H1 的36.4%；零售渠道实现收入50.5 亿元，同比增长32.3%，占比从2022H1 的25.0%提升至30.0%；其中民建集团实现收入43.8 亿元，同比增长34.7%。民建集团通过聚焦防水防潮系统和铺贴美缝系统的双主业发展战略，持续扩大防水涂料、卷材维修类产品市场占有率；同时重点布局瓷砖铺贴类及美缝类产品线，扩大C 端影响力，上半年实现百万经销商签约增长近700 家，分销网点近20 万家。

    　　新兴业务借助渠道优势快速布局。2023H1 公司砂浆粉料实现收入19.0 亿元，同比增长42.9%，占收入比重从2022H1 的8.7%提升至2023H1 的11.3%。公司再原有5 大产品体系之外积极扩张产品品类，大力推动石膏砂浆、外墙防水砂浆、装饰砂浆等系列产品的研发和供应。针对建筑砂粉产品对于运距较为敏感的特性，进一步完善全国性的生产基地布局，为实现全国范围内300 公里供应半径24 小时使命必达奠定了良好基础，2023 年上半年已在全国布局700 余家砂粉专业工程渠道经销商。

    　　维持买入评级。预计公司2023-2025 年归母净利润为38.34 亿、48.98 亿、59.56 亿元，对应EPS 分别为1.52、1.95、2.36 元。考虑到公司业绩逐季修复 ，估值也将随着行业风险缓释得到修复，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1）地产基建投资增速不及预期。建材行业下游主要为地产和基建行业，其投资增速将显著影响对各类建材产品的需求。近年来房地产行业经历了多轮降杠杆、去库存、资金收紧等政策调控，未来仍将面临结构性改变；基础设施建设投资增速也从高位逐渐放缓。倘若地产基建投资增速不及预期，将使得建材行业面临景气度下滑以及企业经营环境压力加剧的风险。

    　　2）原材料价格持续处于高位。防水卷材的核心原材料为沥青，尽管沥青价格从2022 年9 月初开始有所松动，但沥青价格受上游原油价格影响，在国际局势和地缘政治影响下，后续价格波动可能性较大，进而对公司盈利能力造成影响。

    　　3）新业务拓展增速放缓。C 端市场开拓需要精耕细作，后续在基数不断增长下增速可能有所放缓。