公司发布三季报。公司前三季度营收233.8 亿元，同比增长3.07%，归母净利润16.5 亿元，同比下滑38.2%，扣非后归母净利润15.2 亿元，同比下滑38.3%。其中单三季度收入80.7 亿元，同比下滑4.5%，归母净利润6.9 亿元，同比下滑39.7%，扣非后归母净利润6.3 亿元，同比下滑38.2%。

    　　营收保持韧性，民建业务保持高速增长。地产大幅下滑背景下，公司Q3 营收80.7 亿元，同比下滑4.5%，相对行业保持较强韧性。其中民建集团（零售）前三季度预计收入48 亿元，同比增长超过60%，Q3 民建集团收入约15 亿元，同比增长约34%，零售和非防水业务保持高速增长。

    　　沥青价格影响利润率水平，盈利能力触底。公司Q3 毛利率和净利率分别为23.8%、8.5%，同比分别-5.1、-5.1 个百分点，环比分别-2.1、+1.5 个百分点。Q3 期间费用率14.2%，同比和环比分别变化+0.3、-0.3 个百分点，期间费用率整体稳定。其中毛利率的下滑主要系沥青等原材料价格处于高位所致，Q3 以来沥青价格有所回落，考虑到公司移动平均法计算成本，预计Q4毛利率将有所回升。净利率的环比改善主要来自费用率的小幅下滑，信用减值的减少和其他收益的增加，这三项分别环比影响净利率0.3、2.5、1.1 个百分点。

    　　收现比环比有所改善。公司Q3 经营性现金流量净额-9.8 亿元，同比和环比分别增加18.1、12.1 亿元，经营性现金流有所改善。现金流同比改善主要系原材料等采购支出大幅减少，环比改善除采购支出减少外，Q3 收现比（89%）环比提升21 个百分点。应收账款方面，公司Q3 末应收票据和账款余额163.4 亿元，环比Q2 末增加15.9 亿元，其他应收款40.7 亿元，环比Q2 末增加16.1 亿元。

    　　投资建议：公司收入韧性强，防水新规落地有望扩容市场30%以上且下游采购更倾向于头部企业产品，公司防水业务仍有较大增长空间。得益于民建集团扩张，非防水业务快速增长，有望逐步成长为平台型公司，同时利润率触底，有望逐步好转，短期承压但长期成长趋势不改。预计2022-2024 年公司归母净利润28.61 亿元、41.98 亿元、56.06 亿元，对应PE 估值22、15、11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：房地产需求持续大幅下滑风险，原材料价格大幅涨价风险。