事件：

    公司发布2021 年年报，全年实现营业收入319.34 亿元，同增46.96%；归母净利润42.05 亿元，同增24.07%；扣非归母净利润38.67 亿元，同增25.10%。单四季度，公司营收92.52 亿元，同增37.01%；归母净利润15.27 亿元，同增21.32%；扣非归母净利润13.99 亿元，同增32.23%。公司公布2021 年度利润分配预案，每10 股派发现金红利3 元（含税），现金分红比例为17.97%。

    点评：

    克服成本上涨压力，业绩符合预期，经营质量保持稳健。报告期内，公司各项业务拓展顺利，主要产品销量增加，材料销售业务和施工服务业务规模均有增长。但受原油价格上涨影响，公司主要原材料沥青、聚醚、聚酯胎基、扩链剂、乳液、MDI和SBS 改性剂等石油化工产品价格随之上涨。公司营业成本同增62.16%，涨幅大于营收，致使毛利率同比下降6.51pct，至30.53%。不过整体盈利情况依然符合预期。

    公司继续践行高质量发展，2021 年经营活动现金流量净额为41 亿元，同比增加4.12%；收现比为1.11；净现比为0.98。同时履约保证金得到有效回收，截至2021年末，其他应收款（主要为履约保证金）降至8.78 亿元，而三季度末这一数据为40.36 亿元。

    行业集中度提升趋势不变，公司强者愈强。2021 年， 规模以上防水企业的主营业务收入为1261.59 亿元，同增13.2%，增速较2020 年提升8.6pct；利润总额达75.64亿元，同降2.04%，增速较2020 年降低14.11pct。行业集中度仍在不断提升，而公司作为行业绝对龙头，营收和利润增长均远超行业平均。行业即将迎来《建筑与市政工程防水通用规范》（即防水新规）落地，会明确不同使用环境下的防水设计工作年限要求。这一方面将提高下游客户对产品性能的要求，更倾向于选择大品牌、质量有保障且存续时间长的头部企业，另一方面也有望增加单位施工面积防水材料的用量，这样带来的效果将是行业需求与集中度的双升。

    组织架构变革持续发挥威力，非房业务拓展值得期待。公司在工程市场已形成直销模式与工程渠道经销商模式相结合的多维度营销网络。由北方区、华东区、华南区三大片区及专注于铁路、城市轨道交通、工业建筑、能源建设、地下工程领域等专业细分市场的专项领域公司、事业部负责销售。三大片区下辖各省区一体化经营公司及各集采事业部，集采事业部聚焦服务于全国性大型战略合作客户，各区域一体化公司负责公司产品在本地工程市场的销售及服务。

    报告期内，公司继续落实并深化省区一体化经营，直销及工程渠道深度融合、协同作战，打破渠道壁垒，充分整合当地客户及市场的优势资源，从而进一步提升市场占有率。

    2021 年，公司加大了在基础设施建设、城市新兴基建及工矿仓储物流领域等非房地产领域的销售和推广力度，并获得丰硕成果，未来将成为公司业务版图的重要组成部分。针对传统的房地产业务，公司在保证经营质量、控制风险的同时，也在巩固与开拓优质房地产公司的战略合作。

    民建集团发展迅速，已成重要增长极：民建集团主要聚焦防水防潮系统和铺贴美缝系统的双主业战略，以“To C”业务为主。报告期内，公司多举措并举，实现营业收入37.9 亿元，同比增长93%。1）推动围绕虹哥汇会员管理平台，致力于专业人士端的会员运营，加大终端消费的拉力和引导。2）实施渠道下沉，持续开拓网点，扩大覆盖率。截至报告期末，经销商已达近4000 家，分销网点10万余家，分销门头（含形象店）2 万余家。3）积极探索互联网新业态，赋能新零售。2021 年，防水涂料收入实现50%增长，防水卷材、瓷砖胶、美缝剂等品类收入均实现倍增。未来随着公司继续坚持民建优先、实现民建大提速的方针，该板块仍有望保持高速增长。

    多品类扩张，持续打开成长天花板：公司依托防水主业积累的客户资源与销售渠道的协同性及良好的品牌影响力，快速切入以建筑涂料为代表的非防水业务板块，如特种砂浆、建筑粉料、节能保温、建筑修缮等领域，以期为客户提供更为完善的建筑建材系统解决方案。此外公司开启向上游产业延伸，积极布局非织造布、特种薄膜、 VAE 乳液等上游产业，主要作为公司现有主业的原材料，从而起到保证供应安全并稳定采购成本的作用。

    盈利预测、估值与评级：当前稳地产的政策方向明确，待到疫情缓解伴随政策传导效力的发挥，则有望看到地产基本面拐点到来，届时消费建材也将迎来真正的配置机遇。东方雨虹在市场中的竞争优势并未发生根本变化，同时抗风险能力更强，本轮周期过后，优势或更加明显。且公司积极进行组织架构优化，大力拓展非房业务，业绩确定性较高。由于当前成本端压力尚未明显缓解，我们小幅下调公司22-23 年归母净利润预测分别为52.72、64.01 亿元（下调幅度为2.59%、1.39%），给予公司24 年归母净利润预测为76.85 亿元，基于对公司长期成长的信心，维持“买入”评级。

    风险提示：下游房地产企业资金紧张、防水材料需求不及预期、现金流再度恶化、防水材料标准升级幅度不及预期、石油化工产业链原材料价格上升等。