2017 年业绩低于预期

    美邦服饰公布2017 年业绩：收入64.72 亿元，同比下降0.7%；转盈为亏录得归母净亏损3.05 亿元，对应每股净亏损0.12 元。期内公司不派息。业绩不及预期，主要因加盟批发收入下滑，且年内未产生2016 年的5.5 亿元资产处置收益。4Q17 单季收入增长12.2%，单季同比转盈为亏。公司同时公布1Q18 业绩：收入21.78亿元，同比增长30.1%；归母净利润5,041 万元，同比增长74.2%。

    （1）按渠道，直营收入持续增长但加盟收入下滑。（2）按品牌，3Q17 起业绩下滑得以扭转：Metersbonwe 品牌核心市场一二线城市4Q17 同店增长近10%，12 月单月同店增长25%；高端品牌ME&CITY 全年零售收入增长21%，较上半年11%进一步加速；童装品牌Moomoo 及ME&CITY KIDS 收入增长32%。（3）按产品，男装、女装、儿童服饰收入分别下滑5.2%、增长3.2%、增长近30%。

    盈利能力仍有待提升。毛利率同比提升3.7ppt 至47.5%，受益于销售单价提升（服装销售业务收入下跌0.7%而销售量下跌8.9%，即产品均价提升约9%）；但营业利润端被（1）当期未如2016 年发生大额资产处置及（2）销售及管理费用率上升1.5ppt 拖累。资产减值损失增加39%，主要由于存货跌价准备计提增加。存货周转天数增加51 天至233 天，部分由新店铺货增加导致。

    发展趋势

    （1）公司预计1H18 扭亏实现净利润0~5,000 万元，主要由收入增长带动。（2）考虑公司1Q18 业绩实现增长及其他服饰品牌近期经营状况，4 月销售表现有望延续复苏态势。

    盈利预测

    根据公司上半年业绩指引，我们将2018e 盈利预测下调9.3%到0.03 元，同时引入2019e 盈利预测为0.05 元。2018/19e 每股净利润预计同比扭亏/增长49%。

    估值与建议

    公司当前股价对应2018/19 年87 倍/59 倍P/E。维持中性评级，下调目标价26%至2.96 元，对应2018 年1 倍P/S，隐含6.5%上行空间。1Q18 在去年同期低基数情况下实现高增长且公司预计上半年扭亏，但目前盈利能力仍持续承压，需进一步落实成本控制。

    风险

    终端销售持续下滑；费用率进一步高企。